近期，许多讨论聚焦于希腊财政危机的管理，以及调整速度究竟过快还是过慢（例如参见 安德斯·奥斯伦， 西蒙·雷恩-刘易斯 ，或 VoxEu 上由 德国经济专家委员会发表的这篇文章）。在这篇博客中，我想把重点放在危机前的管理上，然后再谈危机时期。我选择将希腊与其紧邻的保加利亚进行比较。两国经常账户的走势相似，但这在一个国家引发了危机，在另一个国家却没有。问题在于，原因何在。正如马基雅维利在《君主论》中所言，我认为洪水将至时，想要阻止它非常困难。洪水既已到来，讨论实际上就变成了次优和第三优方案的取舍，因此政策制定者理想情况下应事先筑好必要的堤坝。
希腊和保加利亚有许多相似之处。保加利亚通过自1997年起实施的货币局制度与欧元保持固定汇率；希腊则于1999年加入固定汇率机制，并于2001年加入欧元区。两国在制度质量和经济结构特征方面相当相似。根据世界银行“营商环境便利度”指标，希腊排名第61位，保加利亚排名第38位（希腊在项目启动之初的排名要差得多）。两国在欧洲 PISA 教育排名中都处于末尾；根据世界治理指标，公众对腐败的看法也处于相似水平。因此，两国都有固定汇率（希腊属于货币联盟），且制度薄弱。希腊陷入严重危机，而保加利亚没有经历重大危机。
巨额经常账户赤字
危机爆发前，保加利亚和希腊都出现了显著的经常账户赤字。
危机爆发前，保加利亚和希腊都出现了显著的经常账户赤字。事实上，就在危机爆发前，保加利亚的经常账户赤字比希腊更为严重。直到那时，两国净外部负债的恶化程度相当。此后，保加利亚净外部负债占 GDP 的比例有所下降，而希腊的净外部负债则已升至惊人的 GDP 的120%。
来源：AMECO，2015年2月
因此，若只粗略观察对外账户，似乎希腊和保加利亚都可能遭遇严重的国际收支危机，继而需要金融援助计划，同时面临 GDP 下滑和严重的调整难题。
那么，两国的经常账户赤字是否具有可比性？事实上并非如此。在保加利亚，外国直接投资流入推动了经常账户赤字。作为一个刚刚告别共产主义时期、资本存量较低的经济体，尽管制度薄弱，投资机会仍然相当可观。相比之下，在希腊，政府鲁莽借贷是资本流入的主要驱动力。外国直接投资流入微乎其微，这可能反映出其资本水平原本就相对较高，以及制度薄弱，包括产权保护方面的薄弱。
不同的财政起点
因此，保加利亚在危机前实行了审慎的财政政策。相比之下，希腊的财政状况在1999—2008年的经济繁荣时期持续恶化。
2000—2008年，保加利亚平均财政盈余为1.3%，而希腊则出现了6.1%的赤字。因此，保加利亚在危机前实行了审慎的财政政策。相比之下，希腊的财政状况在1999—2008年的经济繁荣时期持续恶化。这些高额赤字并未得到妥善利用，反而支撑了一个腐败、治理不善的弱势国家。
来源：国际货币基金组织《世界经济展望》，2014年10月；希腊2006年以前的欧盟统计局数据不可用。
危机来袭时，两国都采取了类似的财政刺激措施；然而，由于希腊的起始状况糟糕得多，它不得不进行大得多的财政调整。
因此，危机期间的财政管理有所不同。危机来袭时，两国的财政余额都显著恶化。2009年，希腊的赤字增加了5.7%，保加利亚则增加了3.8%；随后保加利亚又在2010年实施了3.1%的刺激措施，累计达到6.9%。此后，保加利亚将财政赤字从2010年的4%调整至2012年接近零的水平（0.5%）；而希腊则不得不将赤字从2009年的15.6%压缩至2014年预测的2.7%，以实现基本财政平衡。危机来袭时，两国都采取了类似的财政刺激措施；然而，由于希腊的起始状况糟糕得多，它不得不进行大得多的财政调整。
危机管理的反事实情境是什么？
15%的财政调整能否以痛苦较小的方式完成？西蒙·雷恩-刘易斯回应了萨赫弗斯坦迪根拉特在 VoxEU 上发表的一篇文章，并指出真正的问题在于财政整顿过快。不过，他也承认：“在货币联盟中……一段失业时期不可避免，才能恢复竞争力。”雷恩-刘易斯和萨赫弗斯坦迪根拉特的问题在于，他们都没有明确提出恰当的反事实情境。
如果财政调整幅度较小，金融援助计划的规模就必须扩大多少？真的有可能达成一项规模超过现有计划的协议吗？现有计划的规模已经超过 GDP 的100%。达成转移支付协议是否可能？真的有可能让更早进行的债务重组为财政调整作出大得多的贡献吗？
我怀疑上述任何问题在政治上都不可能得到肯定回答。也许最现实的选择是更早进行债务重组。回顾当时的讨论， 我曾主张更早进行债务重组；我认为，这样或许可以争取到约200亿至300亿欧元，但这一数字仅反映我个人对当时政治局势的评估。当然， 国际货币基金组织 和 德国 本可以更有力地反驳反对意见（例如此处），但无论对错，反对债务重组的声音都非常强烈。若有200亿至300亿欧元，或许就能将财政整顿推迟2至3年。雷恩-刘易斯和萨赫弗斯坦迪根拉特的文章也都没有考虑高利率的影响及其相关的信心效应，而奥斯伦则特别强调了这一点。即使在财政调整推迟2年的反事实情境下，由于融资条件严苛，GDP 仍可能大幅下滑。
金融市场信心
减少紧缩的影响，可能会被利率上升和投资环境恶化所抵消，甚至超过。
财政管理上的差异以及重大的政治动荡、与退出相关的恐慌等，导致金融市场信心出现显著差异，希腊因此受到严重冲击。自危机开始以来，保加利亚债券收益率一直低于希腊。可以说，希腊缺乏公信力推高了收益率，这是希腊 GDP 崩塌的重要原因之一。可以把利差扩大视为央行利率上调，并考虑其对经济表现相应的负面影响。因此，在新一届希腊政府当选前，利差大幅下降是个好消息。近期利率再次上升、信心相应减弱，这让我对希腊经济2015年的整体表现感到悲观。减少紧缩的影响，可能会被利率上升和投资环境恶化所抵消，甚至超过。
来源：汤森路透基准收益率
希腊人均 GDP 经历危机以来25%的崩跌后，如今已回到1999年的水平。
总体而言，尤其是危机前财政管理方面的差异，给 GDP 留下了印记：希腊人均 GDP 经历危机以来25%的崩跌后，如今已回到1999年的水平。相比之下，保加利亚目前比2008年的水平高出约8个百分点，人均收入自1999年以来翻了一番。正如 Martin 和 Philippon（2014年）也指出的那样，希腊本可以从更好的危机前财政管理中获益良多。设想更好的危机管理很容易，但提出可信且现实的反事实情境要困难得多。洪水既已到来，要控制危机总是很难。
来源：AMECO，2015年2月
读者会告诉我，保加利亚的情况并不好，增长也令人失望。这没错，但至少人均增长为正。进一步的政策措施可以着眼于 能够提高全经济生产率的投资。相比之下，应避免由腐败机构推动、靠赤字融资的标志性项目。这是一项重大挑战，这或许可以解释为什么保加利亚民众对近期 政府增加赤字的提议持怀疑态度。
经验教训
让我总结几条重要经验：
1）希腊在危机前的财政不审慎代价高昂。希腊进入危机时，赤字已经处于不可持续的水平。必要的调整幅度巨大，对失业和 GDP 造成了重大影响。财政调整若放慢，究竟能在多大程度上遏制 GDP 下滑，很难量化。可以说，要大幅放慢调整，要么需要政治上不现实的转移支付，要么需要规模或许不现实的债务重组。因此，真正的问题在于，洪水将至时筑堤很难。经济景气时期，审慎的财政政策至关重要。
2）巨额经常账户赤字本身并非问题。只要大量净外部负债反映的是此前生产性资本流入，就不一定会导致突然停止融资和汇率问题。相反，如果资本流入由鲁莽的财政政策（或爱尔兰和西班牙那样不可持续的私人部门房地产繁荣）推动，并被一个弱势国家用于非生产性用途，就可能导致国际收支危机。大量资本流入可以发挥作用，但前提是用于有益之处。
3）可以推测，货币联盟是否让希腊有动机采取比保加利亚更不负责任的财政政策；保加利亚始终清楚，只有国家具备公信力，货币局制度才能维持。按照这种看法，希腊认为加入欧元区就解除了预算约束，并使转移支付成为可能。这种看法也意味着金融市场并不相信“不救助条款”。然而，早期财政不负责任的原因可能也与希腊政治制度有关，因为希腊长期存在高额公共赤字；此外，欧洲财政监督也有失职之处。加入欧元后，该制度没有意识到，在货币联盟中，货币融资和货币贬值已不再是可选项。
4）其他国家采取类似的财政整顿，造成的损害小于希腊。真正应吸取的教训不是在调整期间加快财政整顿，而是当制度薄弱时，危机来袭前必须格外审慎地管理宏观经济。制度薄弱意味着潜在增长较低，也限制了应对危机的能力。无论是在货币联盟内部，还是对保加利亚这样实行盯住汇率的国家，情况都是如此。这讲的是经济景气时期保持财政审慎的道理。
我认为，很难找到解决当前僵局的办法
总之，我认为很难找到解决当前僵局的办法，这并不令人意外。欧元集团正确地同意 希腊在2015年实现较低的基本财政盈余，他们也应要求希腊今后几年实现低于此前要求的基本财政盈余。根据我的计算，在温和增长情景下，2.5%的基本盈余与债务比率下降相符。债务水平问题也需要找到解决方案。尽管债务利息负担微不足道，但高债务水平会削弱国际投资者的信任，并持续引发政治紧张。在债务中纳入与未来 GDP 走势挂钩的指数化条款，将带来信任与稳定。在任何债权人与债务人的关系中，这些问题都令人痛苦；在货币联盟中尤其如此，因为它们会考验其规则的可信度。
本文最初由总部位于布鲁塞尔的智库 Bruegel 发表。请在 其网站此处阅读原文。
发表本文并不代表世界经济论坛认同其中观点。
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作者：Guntram Wolff 是 Bruegel 主任。
图片：一名女子在索非亚国家剧院前的降雪中撑伞奔跑。路透社/Stoyan Nenov
