本文与 Vox EU合作发表。
2011年至2013年间，欧元区的财政政策逐步趋于紧缩。根据欧盟委员会（2012）的估计，2011年至2013年间，支出削减和税收增加累计约占欧元区年度GDP的4%。财政紧缩的转向与欧元区经济重新陷入衰退相关联。财政整固在导致欧元区经济表现令人失望中所起的作用尚不确定且存在争议。Blanchard和Leigh（2013）认为，国际货币基金组织和欧盟委员会的预测一直低估了紧缩的不利影响。然而，其他研究者对这一结论提出了质疑（例如欧盟委员会2012a、Lewis和Pain 2015）。
在Rannenberg 等人 （2015）一文中，我们采用两个动态随机一般均衡（DSGE）模型的变体来评估欧元区财政整固的影响，这两个模型分别是欧洲央行用于政策分析的新区域广义模型（NAWM）和欧盟委员会用于政策分析的QUEST III模型。
我们表明，在合理情景下，财政整固的产出成本相当可观。
在基准情景下，从2011年初到2013年欧元区近期衰退结束期间，欧元区GDP相对于危机前趋势的下降中，有三分之一（NAWM）至一半（QUEST III）应归因于财政整固。
我们随后考虑了模型中金融摩擦程度的两项强化措施：向非金融企业部门引入信贷约束，以及提高受信贷约束家庭的比例。在金融摩擦增强的情景下，GDP相对于趋势的下降中归因于财政整固的份额将升至约80%。此外，如果财政整固推迟至零利率下限对货币政策不再构成约束之后进行，财政整固的大部分产出成本本可避免。因此，一旦脱离零利率下限，政府债务与GDP之比本可以大幅更快地下降。我们强调，这些结果得出的任何政策结论适用于整个欧元区，因此并不直接适用于欧元区的个别成员国。
模拟设计的关键要素
整固方案的各组成部分汇总于表1，该表引自欧盟委员会（2012）。表中列出了立法变动对各项支出和税收在相应年份的预算影响估计，假设GDP和税基保持不变（即所谓“事前”效应，因为其剔除了政府支出和税基的内生变化）。到2013年底，支出和收入相对于无财政整固情形下路径的偏差总额达到GDP的4%。财政整固以支出削减为主，而支出削减中又以转移支付削减为主（2013年底达GDP的1.5%）。
关于转移支付削减的分配，我们假设转移支付削减主要由受信贷约束的家庭承担，这一假设基于Broda和Parker（2014）对美国刺激性支付的边际支出倾向的估计。
我们假设整固措施维持10年，之后按一阶自回归过程逐步退出，系数为0.9。因此，每个季度有10%的措施被撤销。我们认为，政治压力日益增大，未来很可能导致至少部分模拟措施被逆转。此外，我们希望考虑前瞻性家庭的短视问题。
表1：欧元区已实施整固措施的事前赤字效应（占GDP百分比）
注释：资料来源：欧盟委员会（2012）。所列数字表示，在其他条件保持不变的情况下，各项措施对公共赤字的影响（占GDP百分比）。
另一个关键问题是财政整固导致产出和通胀下降后的货币政策反应。在Rannenberg 等人 （2015）的研究中，我们基于金融市场预期和模拟结果认为，财政整固期间的货币政策反应有限。我们在6个季度后（即2012Q3）关闭货币政策规则，并在三年后（即2015Q3）重新启用它。
主要结果
在基准情景下，财政整固使GDP在谷底时下降2.5%至3.5%（取决于模型，见图1）。财政整固减少了政府对商品和服务的需求，并通过降低转移支付和提高税收减少了家庭的可支配收入。家庭可支配收入的下降降低了受信贷约束家庭的购买。因此，GDP下降。GDP的下降还进一步受到三种机制的放大。
第一，就业下降进一步削弱了受信贷约束家庭的购买力。
第二，由于名义利率被锁定在零利率下限，通胀下降导致实际利率上升，这同时降低了家庭消费和投资。
最后，实际利率上升以及当前和预期需求下降也抑制了企业投资。2011年至2013年间，财政整固的累积乘数分别为0.7和1.0（见表2）。
图1：欧元区各选定变量对2011年至2013年间欧元区实施的整固措施的响应，涵盖基准设定（受信贷约束家庭比例低、无金融加速器）、受信贷约束家庭比例高的基准情景、带金融加速器的基准情景，以及同时包含高比例受信贷约束家庭与金融加速器的基准情景。
表2：财政整固的短期成本与收益，NAWM/QUEST III
随后，我们考察模型中金融摩擦两项合理强化对财政整固成本的影响。首先，我们参照Bernanke 等人 （1999）的思路加入金融加速器，它使非金融企业的外部融资成本与其杠杆率之间呈正相关。这意味着，任何压低企业净资产并因此提高其杠杆率的不利冲击，都会提高借款成本（即所谓外部融资溢价）。因此，未来资本租金收入以更高的折现率贴现，从而抑制投资。其次，我们借鉴欧洲央行家庭金融与消费调查的证据，允许危机相关的受信贷约束家庭比例上升。两项强化措施同时实施时，两个模型中的GDP谷底均降至约4.5%，累积乘数升至1.3。
在所有模拟中，产出下降导致税收减少和转移支付增加，因此初级赤字仅逐步接近上文所述整固方案的事前赤字效应（该效应截至2013年底累计达GDP的4%）。由此，加上通胀下降（会提高债务存量的实际价值）以及产出下降的直接效应，两个模型中所有情景下政府债务与GDP之比均先上升，随后才降至无整固情形之下。在同时存在金融加速器和受信贷约束家庭比例上升的情况下，政府债务与GDP之比仅在第五年（NAWM）或第六年（QUEST III）才降至无整固情形之下。
财政整固对GDP的不利影响引发了一个问题：本文所考虑情景中各项个别财政工具的财政乘数是否合理。在Rannenberg 等人 （2015）的研究中，我们表明，在最坏情景下，这些乘数与现有实证证据相比大多并未偏离。
财政整固与欧元区衰退
我们还考察了根据模拟结果，欧元区的财政整固在多大程度上加剧了2011年至2013年期间欧元区经济的疲弱增长表现。自2008年以来，欧元区经济已偏离其危机前增长趋势。图2显示了其中发生在2010Q4之后的那部分缺口，以及两个模型在各种情景下模拟的财政整固产出效应。
根据我们的模拟，截至近期衰退结束时（黑色垂直线），欧元区GDP与危机前趋势的偏离幅度扩大了近6个百分点。在基准情景下，财政整固可解释衰退期间产出缺口恶化的三分之一以上（NAWM）或一半以上（QUEST III）。在存在金融加速器的情况下，这一比例分别升至近三分之二（NAWM）和80%以上（QUEST III）。在受信贷约束家庭比例上升且存在金融加速器的情况下，NAWM模型再现的相对趋势GDP下降同样升至80%。因此，在金融摩擦程度合理的情况下，欧元区的财政整固在很大程度上应为2011年至2013年期间疲弱的增长表现负责。
图2：自2010Q4以来欧元区相对危机前趋势的累计偏离（黑色虚线）。假设的危机前趋势增长率等于1997年至2007年期间季度GDP平均增长率，即0.6%。垂直线表示欧元区衰退最后一个季度的结束
表3：在无零利率下限情形下财政整固的短期成本与收益，NAWM/QUEST III
推迟财政整固的潜在收益
财政整固的潜在高成本引出一个问题：如果财政整固被推迟到经济强劲复苏、央行不再受零利率下限约束的时期，产出损失是否本可以减少。如表3所示，在所有情景下，模拟的GDP损失仅相当于受约束货币政策下效应的一部分。与我们的基准情景及其扩展不同，央行遵循其利率反馈规则，因此会随通胀下降同时降低名义利率和实际利率，从而稳定私人消费和投资。相比之下，在货币政策受约束的情况下，通胀下降会导致实际利率上升。
参考文献
Blanchard, O J和D Leigh（2013），“增长预测误差与财政乘数”， American Economic Review，103(3):117-120。
Broda, C和J A Parker（2014），“2008年经济刺激支付与消费的总需求”，NBER工作论文20122。
欧盟委员会（2012a），“欧洲经济预测”，2012年秋季。
欧盟委员会（2012b），“欧洲经济预测”，2012年春季。
Lewis, C和N Pain（2015），“金融危机期间及之后经合组织预测的经验教训”，OECD Journal: Economic Studies, 2014(1):9{39。
Rannenberg, A、C Schoder和J Strasky（2015），“欧元区2011至2013年财政整固的宏观经济效应：一种基于模拟的方法”，Research Technical Paper 03/RT/2015，爱尔兰中央银行。
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作者：Ansgar Rannenberg为爱尔兰中央银行的宏观经济学家。Christian Schoder 为新社会研究学院和维也纳经济与工商大学的博士后研究员。Jan Strasky 为经合组织经济部的经济学家。
图片：采用相机多重曝光功能拍摄的图片插图，展示了一枚一欧元硬币和一张欧洲地图。REUTERS/Kai Pfaffenbach
