美国联邦储备委员会（美联储）的新政策声明一如既往，将在未来几天受到极其细致的分析，投资者希望从中判断利率何时以及以多快的速度上调。值得注意的是，声明中没有出现“耐心”一词，美联储已释放信号，最早可能在6月上调基准利率。但具体措辞远不如声明发布时的背景重要。
事实上，今年美国货币政策的不确定性一直是金融市场波动的首要驱动因素。毕竟，利率上调对美国收益率曲线可能产生的影响，会重大影响全球各类资产的定价。
但有三个因素表明，投资者过分强调了收益率曲线重新定价的风险。第一，经济形势可能促使美联储在加息过程中保持谨慎。第二，即使美联储行动迅速，投资者对回报的需求也会锚定收益率。第三，市场的技术性特征将确保美国国库券需求强劲。
先来看相关经济形势。如今的普遍看法是，美国经济稳步增长，领先指标指向进一步扩张，劳动力市场数据也超过预期。就业岗位创造势头强劲，2月非农就业总人数增加了295,000人，失业率再次下降至仅5.5%。
但一些指标仍令美联储担忧。个人消费支出平减指数仍远低于2%的目标。预计下周公布的核心消费者价格指数同比涨幅仅为1.7%；如果较低的油价从总体CPI传导至核心CPI，涨幅甚至可能更低。实际工资增长率不足2%，低于美联储认为支撑消费支出持续加速所必需的水平。
在本已温和的通胀预期之上——五年期盈亏平衡通胀率为1.9%——美元今年升值约10%，自去年年初以来则升值近25%。鉴于货币走强具有通缩效应，且美联储通常无法容忍通缩，因此有充分理由相信，美联储在加息时会保持谨慎。
即使美联储无视通缩压力并更快加息，考虑到世界其他地区的收益率都很低，中长期利率仍可能受到锚定。德国国债收益率目前在八年期以内均为负值。欧洲央行实施1.1万亿欧元（1.3万亿美元）的量化宽松计划之际，欧洲外围经济体的十年期收益率正逐渐接近1%。日本的十年期收益率则低于0.4%。
向新兴经济体放贷也谈不上有吸引力，即使风险最高的经济体，硬通货收益率也很低。事实上，就连俄罗斯——其对乌克兰的军事干预导致西方实施严格的经济制裁——十年期债券的年收益率也不到6%。
鉴于世界大部分地区的收益率如此之低，投资者会急于把握美国利率上升所带来的相对价值机会。再加上美国的避险资产地位，以及美国利率重新定价必然反映经济复苏这一事实，美国国债应会获得异常强劲的买盘。在这种情况下，利率将受到限制，从而降低债券市场无序抛售的风险。
利率不太可能过度上升的最后一个技术性原因是，多年来央行持续买入，加上美国预算赤字缩小，使美国国债变得稀缺。事实上，所谓的“回购”交易——即卖方出售一项美国国债，并承诺稍后以略高的价格买回——已大幅减少，此类交易的余额从危机前的5万亿美元降至如今的2.5万亿美元。由于避险行为、投资者去杠杆以及更严格的银行监管共同作用，美国两年期和五年期回购利率都曾多次被推至负值区间。
尽管美国货币政策无疑会对全球市场产生重大影响，但围绕美国利率走向的担忧可能被夸大了。美联储或许不再承诺保持耐心，但当前的金融环境意味着，投资者暂时不应预期会出现大幅加息。
本文由 辛迪加计划合作发布。本文的发布并不意味着世界经济论坛认可其中观点。
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作者：Alexander Friedman 是 GAM 首席执行官。
图片：华盛顿的美国联邦储备委员会大楼，前方设有安全隔离设施。路透社/Gary Cameron
