异常剧烈的货币波动
国际货币基金组织 指出， 近期的货币波动幅度异常之大。自2014年年中以来，美元的实际有效汇率上涨了10%以上。自2012年年中以来，日元下跌了30%以上，自2014年初以来，欧元下跌了10%以上。此类波动虽并非前所未有，但远超这些货币的正常波动区间。即便对于新兴市场和发展中经济体（其货币通常比发达经济体的货币波动更大）而言，近期的波动幅度也异常之大。
国际货币基金组织 指出， 汇率与贸易之间脱节的担忧并非新鲜事。20世纪80年代，美元贬值，日元在1985年《广场协议》签订后大幅升值，但贸易量调整缓慢。到20世纪90年代初，美国和日本的贸易差额已基本调整到位，大体符合传统模型的预测。问题在于，这一次是否有所不同，或者汇率与贸易之间表面上的脱节是否会再次消散。
日本案例
国际货币基金组织 指出，日本央行实施激进的货币宽松政策后， 在此期间，日元的实际有效汇率贬值了约35%。此次贬值发生在2008年至2011年日元大幅升值之后。 Josh Hausman和Johannes Wieland写道，2012年第四季度至2015年第二季度期间，实际出口增长15%，实际进口增长12%。
国际货币基金组织 指出， 日本出口商长期以来表现出按市场定价的行为 ：通过在海外市场保持出口价格稳定，并以利润率消化汇率波动。这一做法使汇率向出口价格的传导十分有限。基于滚动回归的分析显示，汇率传导率已从20世纪80年代的接近85%下降至近年来的约50%。
Josh Hausman和Johannes Wieland 指出， 尽管人们或许期待出口增长更为强劲（甚至更强），但更大的谜题在于，为何实际进口量增长如此迅速 ，尽管日元走弱、实际产出增长缓慢。人们或许会怀疑日本的进口价格是否确实上涨了。也许大宗商品价格下跌，加上其他进口商品的按市场定价，意味着日元贬值并未带来进口价格上涨。但数据表明情况并非如此。以进口价格平减指数衡量，2012年第四季度至2015年第二季度期间，进口价格上涨了7.0%。诚然，这远低于日元的贬值幅度，但依然相当可观。这与Gopinath （2015）的研究结果相吻合，该研究显示日元汇率波动迅速传导至日本进口价格。
Josh Hausman和Johannes Wieland 探讨了 实际进口大幅增长的三种流行假说 ——进口相对价格下降、能源进口需求增加以及外国电子产品需求增加——但发现这些假说要么未得到数据支持，要么过于微弱，无法解释进口增幅之大。
汇率依然重要
为检验汇率与贸易之间的估计关联是否已经减弱， 国际货币基金组织 对前文已讨论的贸易弹性按连续的10年滚动区间进行了估算。用于估算的第一个10年区间为1990–99年，最后一个为2005–14年。针对多个不同样本进行的结构性断点检验证实了这一发现：总体贸易弹性随时间推移基本保持稳定。
资料来源： 国际货币基金组织，图3.8
国际货币基金组织 指出，有观点认为， 企业日益深度参与全球价值链，已降低了汇率波动 对贸易流量的相关性，正如经济合作与发展组织（Ollivaud, Rusticelli, and Schwellnus 2015）和世界银行（Ahmed, Appendino, and Ruta 2015）开展的近期研究所示。但是，尽管这种弱化在某些经济体和产品中可以观察到，却几乎没有证据表明它已导致更为普遍的脱节。
货币波动引发的更深层担忧
Javier Cravino和Andrei A. Levchenko 指出， 汇率大幅贬值与相对价格的剧烈变化密切相关。 贬值之后，可贸易商品的“码头”价格与汇率同步变动，可贸易商品的零售价格有所上涨，但涨幅低于汇率变动幅度，而不可贸易商品的价格则相对稳定。众所周知，不同收入水平的家庭消费的商品篮子差异很大。从产品类别看，低收入家庭在可贸易商品（如食品）上的支出占比相对更高，而高收入家庭在不可贸易商品（如个人服务）上的支出占比相对更高。在同一产品类别内，低收入家庭在低端零售渠道购买的低端商品上的支出相对更多。因此，大幅贬值后，可贸易商品和低价品类的相对价格变动将对不同家庭产生差异化影响，从而带来分配性福利效应。综合这两种效应，作者针对1994年墨西哥的案例发现，贬值后的两年内，墨西哥收入分布最底层十分位家庭的生活成本上涨幅度，是最高十分位家庭的1.46至1.6倍。
Timothy Taylor 指出，汇率变动相对温和的结果是，它们会使进出口价格上下波动。更深层的担忧出现在汇率变动导致大规模债务违约的情形中，或导致“骤停”（sudden stop）式的波动，即原本流入某国的大量国际金融资本急剧逆转方向。过去几十年间，这种债务问题与国际资本流动突变相叠加的局面，一直是东亚、俄罗斯、拉丁美洲等地区国家级金融危机的起点。
本文最初由总部位于布鲁塞尔的智库Bruegel发表。阅读原文请访问 其网站此处。刊发本文并不意味着世界经济论坛认同文中观点。
如需及时了解议程动态， 请订阅我们的每周简报。
作者：Jérémie Cohen-Setton是加州大学伯克利分校经济学博士候选人，同时担任高盛全球经济研究部的夏季实习助理。
图片：一名男子走过新加坡中央商务区的建筑。REUTERS/Nicky Loh.
