投资者可以填补关键基础设施的缺口，并为新兴市场的绿色未来提供多种选择。
部分新兴市场的政府和央行继续有力地实施宏观审慎政策。
日本和澳大利亚表明，无需意识形态偏见和先决条件，也能进行海外投资。
在投资者思考自大萧条以来世界最严重经济危机影响之际，新兴市场（EMs）正面临命运的急剧逆转。世界上一些增长最快的经济体已几近停滞，受到需求外生冲击、公共卫生紧急事件以及应对疫情所需基础设施尚不完善等多重影响。
多边开发银行和国际金融机构已迅速行动，以应对关键资金缺口，但新冠疫情对新兴市场的增长模式以及这些国家民众的生计构成了严峻挑战。由于新兴市场和发展中经济体（EMDEs）可用财政空间减少，但仍需持续投入纾困和刺激措施，评级机构下调信用评级或许难以避免。
然而，即便在评级下调之后，这一因新冠疫情引发的困境时期，也可能为国际投资者和企业投资新兴市场和发展中经济体的基础设施带来有利机会。因此，这些投资者将填补现有及未来的关键基础设施缺口，并理想地为绿色未来提供多种选择。对于新兴市场和发展中经济体的政府而言，将政策重点与机构资本池相协调也至关重要。
鉴于新冠疫情的特殊情况，投资者在考虑其投资组合时，投资委员会（ICs）需要以创新的方式规划其地缘政治资产配置。随着人们逐渐适应这一格局发生剧变的环境，迷雾开始散去，基础设施投资者很可能迎来重要机遇，以长期视角向新兴市场和发展中经济体部署资本。
投资组合中持有的负收益率资产价值达13.7万亿美元，对收益和长期价值的追逐可能会在对避险资产的担忧消退之际再度出现。因此，我们探讨了投资者应对新兴市场瞬息万变的宏观经济和地缘政治环境的潜在指导机制，以及为负责疫后重建的官员提出的潜在政策建议。
宏观经济概览：完美风暴
新兴市场和发展中经济体在新冠疫情之后遭遇了一场“完美风暴”。2020年1月病毒袭击中国之际，新兴市场面临前所未有的资本外流——来自外国投资者，其规模远超以往危机期间的外流，包括2008年金融危机（GFC）、2013年的“缩减恐慌”（当时美联储宣布将逐步缩减或“缩减”量化宽松计划，新兴市场经历了资本突然逆转和货币贬值），以及2015年人民币贬值。在新冠疫情引发资本外流和本币贬值的情况下，主权借贷成本上升，使许多新兴市场和发展中经济体政府在继续应对公共卫生紧急事件、以及在需求冲击余波中稳定经济方面承受压力。
由于全球经济活动突然停滞以及持续的封锁措施，贸易活动大幅下降。大宗商品价格（通常是许多新兴市场和发展中经济体经济增长的晴雨表）依然痛苦地低迷，美国西得克萨斯中质原油价格跌至前所未有的低点，进入负值区间。旅游业需求（许多新兴经济体，如墨西哥、菲律宾和泰国，经济增长和创造就业的另一关键驱动力）仍严重受限。事实上，预计2020年国际游客人数将骤降约60%至80%。汇款（许多新兴市场和发展中经济体国民收入及家庭购买力的另一重要来源）正在下降，而这一急剧下滑目前在拉丁美洲最为明显。
与此同时，许多企业都在争相从政府和资本市场获取资金，但新兴市场的非金融企业仍在承受债务负担。约31.2万亿美元位于非银行企业的资产负债表中。2019年底，估计3.8万亿美元的债务以美元计价，这可能在本币贬值的情况下给借款人偿债带来过度压力。（如果将离岸借款和外汇衍生品的使用考虑在内，新兴市场企业资产负债表上以美元计价的债务总额可能要高得多）。若综合考虑企业、银行和主权国家的全部债务，约7万亿美元的债券和贷款将在2021年底前于新兴市场到期。
利好因素：加强宏观审慎措施
尽管经济挑战如此严峻，部分新兴市场和发展中经济体的政府和央行仍继续有力地实施宏观审慎政策，具体而言，包括努力控制通胀、减少财政赤字并维持浮动汇率制度。在许多新兴市场和发展中经济体中，核心通胀（剔除波动较大的食品和能源价格）保持温和，这表明各国央行和经济官员在新冠危机之前和期间，都能够维持成功的通胀目标制。这方面的显著例子包括巴西、哥伦比亚、越南和菲律宾。
此外，2019年底，哥伦比亚为减少财政赤字作出了坚决努力，实现了近十年来首个财政初级盈余，巴西的年度财政赤字则为2014年以来最小。由于封锁和经济衰退，进口也受到限制，因此若干国家录得经常账户盈余。值得注意的是，巴西的贸易逆差盈余。赤字。收窄幅度为2007年以来最大。尽管新兴市场货币在新冠疫情初期遭受重创，但对美元的贬值已基本企稳，部分货币在撰写本文时仍被显著低估，截至本文撰写之时。
总体而言，新兴市场的央行已能够介入，为受危机重创的家庭和企业提供流动性支持。在许多情况下，各国央行利用在全球金融危机期间建立的框架和工具，以助力实现物价稳定，保障充足的流动性以及金融市场的正常运转。一家新兴市场央行甚至推行了货币融资这一政策试验，即直接从政府购买债券以将国家债务货币化，而非从二级市场购买。
在外国投资者消化这些举措之际，需要指出的是，截至撰写本文时，政府和央行与金融部门及发达经济体央行协同行动，迄今已能够避免金融危机，尽管爆发了全球性公共卫生紧急事件，并出现了自大萧条以来和平时期最严重的经济放缓。在许多新兴市场和发展中经济体为应对新冠疫情及其后续影响而展开斗争之际，效仿发达经济体官员的行动与承诺，誓言“不惜一切代价”，新兴市场和发展中经济体的确比发达市场拥有更少的财政回旋空间。
迄今为止，新兴市场针对新冠疫情的财政应对规模仅相当于五分之一发达经济体的水平。相比之下，美国等国家凭借其作为世界储备货币的地位，可获得更多财政空间。此外，部分欧元区债券（如德国10年期国债）也被部分机构投资者视为避险资产。
在主权债务不断增加、财政空间受限的情况下，新兴市场的信用评级下调已开始显现，对投资委员会传统上处理地理资产配置的方式构成挑战。评级下调之后，投资者有必要退后一步，思考以下问题：
哪些国家在新冠疫情爆发前就已表现出坚定实施宏观审慎措施的承诺？
哪些国家拥有强大的国内市场，因而在面对外生冲击时具有一定韧性？
哪些国家的劳动生产率较高，并承诺在后疫情复苏格局中，在长期需求领域促进竞争？
即使一个国家因其为抗击新冠疫情和应对疫情外生冲击而加强财政努力，导致评级被下调，也必须认识到，对某些国家而言，这些努力是在特殊情况下的支出扩张，而非偏离其对宏观审慎措施的总体承诺。
解读迹象：地缘政治与向基础设施部署长期资本
虽然我们可能认为，有些国家在经济规划和政策方面符合要求，但对于投资新兴市场和发展中经济体的投资者而言，地缘政治往往会使投资环境变得模糊。对于私营部门，尤其是投资者和高管而言，地缘政治以三种关键方式与基础设施相关：
1）投资组合层面的地缘政治资产配置
就各国而言，哪些国家呈现最优的风险回报比？在此，投资者必须区分绝对风险与感知风险。例如，风险偏好较低的机构投资者可能认为投资巴黎的机场在地缘政治上属于低风险投资，而将资本部署于越南的机场则可能被视为风险较高。然而，鉴于发达经济体民粹主义兴起以及潜在国有化风险，某些被认为地缘政治风险较低的国家或地区，实际上可能存在更大的绝对风险。
2）管理地缘政治风险：资产管理层面
在实地运营资产时，基础设施投资者常常需要在资产层面有效管理地缘政治风险。可能需要解决的若干问题包括：任何（无论大小的）项目安全事故，如何可能使东道国改变观念，并可能使投资者成为地方政治愤怒的对象？监管环境的变化将如何影响投资，投资者如何预判监管环境的潜在变化？投资者如何最好地应对联邦、省和市级政府之间可能存在的利益冲突立场？鉴于在地缘政治紧张局势加剧之际，税收可能成为一种工具，投资者如何能够预判可能阻碍其地位的税收潜在变化，包括对利润以及运营便利性的影响？
3）地缘政治与经济的交汇
基础设施投资具有在经济体内形成正向反馈循环的力量。通过创造直接和间接的经济增长与就业，并改善生计和生活质量，新建基础设施投资可以为通过农业、制造业和服务业活动实现经济增长奠定基础。棕地基础设施投资（包括对现有资产的升级改造）有潜力大幅提升特定地区的生活质量，并提高效率（例如，升级收费公路可以缓解交通拥堵）。基础设施投资作为经济增长和生活质量的基础及乘数效应，久而久之有可能通过促进生计和创造经济机会来降低地缘政治风险。
在判断哪些发展中经济体国家可能具有投资吸引力时，投资者宜识别哪些政府在推进政策改革方面具有强大的执行能力。为了吸引选民，或可能是外国投资者，政治领导人可能会承诺许多促进增长或支持企业的政策。然而，承诺本身远远不够。对投资者而言，问题在于：哪些国家已展现出批准并落实此类变革的潜力？
例如，巴西国会批准了该国于2019年10月通过的具有历史意义的养老金改革。尽管这一直是现任及前任总统政府的政策重点，但该国立法机构贯彻执行了这项改革。在印度，尽管许多高管和投资者曾抱怨该国复杂税制不透明，但商品和服务税（GST）的实施大大简化了税收制度。有时，诸如商品和服务税这样的政策可能会带来短期阵痛，以换取长期收益。
对投资者而言，宜识别政府中那些可能怀有此长期愿景，并具备将其落实执行能力的信号。这在一定程度上取决于现有机构的实力，以及在必要时改革机构的能力。值得注意的是，就巴西而言，尽管一些投资者因持续进行的Lava Jato（洗车行动）调查而却步，但这恰恰表明司法机构的实力。
关键在于，并不一定只有民主国家才具备推进亲商业和增长导向型政策改革的执行能力，以及建设性地改革机构的能力。越南就是一个典型例子，外国和机构投资者持续积极回应该国政府不断推进的市场改革，并向该国投入数十亿美元。同样，结合对哪些政府可能致力于宏观审慎措施的考量，经过验证的政策改革执行能力，也可成为投资委员会在评级可能下调之际识别投资机会的重要信号。
在行业层面：以绿色方式重建
在世界经济论坛的“大重启”（Great Reset）倡议中，随着许多政府制定政策，以在新冠疫情之后建设性地重建其国家，明确的重点在于弥补软基础设施的关键缺口，这有助于使各国能够抵御健康危机或经济活动的突然停滞。这包括医院和公共卫生机构、宽带连接、以便在虚拟课堂中继续授课的教育平台，以及支持可持续粮食安全、清洁水源获取和个人防护装备（PPE）。
当然，这些投资并不仅限于新兴市场和发展中经济体。美国和法国等发达经济体在疫情之后也致力于弥补关键基础设施的部分缺口。因此，这些软基础设施类别（而非港口、道路、机场和桥梁等硬基础设施）很可能成为部分新兴市场和发展中经济体吸引外国投资的当务之急。公用事业和电力也可能位居优先名单前列，因为电力是这种软基础设施的基础。
在考虑新冠疫情后的经济活力，并以塑造更可持续、更具韧性的未来为目标时，全球各国政府都将绿色和数字化视为关键政策重点。然而，为了吸引外国投资，新兴市场和发展中经济体需要具备强有力的机构以及机构改革能力，这可能有助于增强基金经理对资金能够得到有效部署的信心。
环境、社会和治理（ESG）指数在当前疫情期间已跑赢传统基准，并且未来可能吸引更多资金。尽管如此，对于ESG投资者而言，识别拥有清晰绿色分类标准以及旨在促进创新和市场创造的政府政策的司法管辖区至关重要。
仅靠政府行动无法完成这项任务，私营部门必须成为气候行动的核心。这需要重新重视营商便利度、政策确定性以及优先支持绿色行业的监管环境。毫无疑问，对于许多面临高固定成本和负销售额，以及对未来高度不确定性的企业而言，新冠疫情已限制了部分企业履行过往消费绿色能源承诺的能力。
在后疫情时代，一个关键问题是创建新的增长中心并调整增长模式。在新兴市场和发展中经济体，城市一直是经济活动的核心，并成功使数百万人脱离贫困。然而，正如当前疫情或近期多次自然灾害所表明的那样，单一冲击可能使多年努力付诸东流，并可能使数百万人重新陷入贫困。高密度城市中心也可能给环境和自然资源带来压力。随着气候变化风险加剧，新兴市场的增长模式需要在效率和利润之外，优先考虑韧性与生活质量。这可能包括快速发展智慧城市，新加坡在这方面做得非常出色。
此外，虽然全球价值链的部分环节在新冠疫情之后可能会回流本土，但这为国际投资者部署资本以实现供应链本地化带来了潜在的重大机遇。发达的国内供应链可能需要改善实体和数字连接。数字平台和知识共享很可能成为价值链上的重要节点。工人将需要更小的自给自足型居住空间，住房、出行和公用事业以及自然资源管理也很可能需要可持续的解决方案。
对清洁电力的投资对于支撑新旧经济增长至关重要，即支撑工业活动和数字连接。最后，这些国家需要培养人力资本，以胜任可能越来越依赖复杂技术的工作。在新冠疫情之后推动基础设施投资，可能提供急需的就业机会，也可能为满足新经济中不断变化的需求模式所需的未来技能播下种子。
结论：做对事情
在新冠疫情之前，亚太地区的一个发达经济体已成功地长期在发展中国家进行基础设施投资，即日本。事实上，日本长期以来一直以海外发展援助换取资源，以推动其制造业增长。近年来，日本已成为所谓“优质基础设施投资”的输出国，这一说法由首相安倍晋三提出。
印度等受援国已肯定此类投资的高质量，包括子弹头列车和地铁站。日本政府还优先推动知识交流，以帮助培育和发展人力资本。关键在于，日本的基础设施投资并不一定取决于一个国家是否被归类为民主国家，这表明，丰厚的利润以及经济和金融稳定，未必只来自自称为民主国家的国家。
需要指出的是，日本因其国内使用煤炭以及在海外开发煤电厂而受到批评。事实上，即便在若干亚洲政府（尤以韩国为代表）作出“绿色重建”承诺的背景下，日本已拨出仅名义上的少量资金，用于该国2.1万亿美元新冠纾困计划中的绿色能源转型。然而，随着纾困转向刺激措施，全球经济在后疫情世界中逐步走向复苏，日本有潜力以其优质基础设施投资带来环境层面的助益。事实上，环境大臣小泉进次郎近期宣布加强对海外建设燃煤发电厂的监管，这一举措与日本商界的行动相一致，旨在帮助减少碳排放。
类似地，澳大利亚已宣布其意图成为“可再生能源出口超级大国”，承诺通过电缆向新加坡出口太阳能，并使用世界上最大的电池。作为以向世界各地出口煤炭和天然气而闻名的资源丰富国家，澳大利亚有潜力借助其过往的合作关系和专业技术，帮助加强新兴市场和发达经济体的能源转型。
在外交政策竞相角逐的世界中，日本和澳大利亚均表明，无需意识形态立场和先决条件也能进行海外投资。这是一种直截了当的做法，也很可能是帮助解决全球基础设施缺口所必需的。
最后，尽管基础设施投资者可以期望在新兴市场和发展中经济体获得长期利润，但这些国家的政府仍应向选民说明吸引外国资本的重要性。这需要清晰的数据，也需要灵活地向不同利益群体传达这些数据和相关故事，无论是省级或市级政府、公民还是当地企业。这一叙事需要贯穿此类投资的整个生命周期，甚至可能在项目完工之后仍需持续。
东道国内的开发银行有助于在联邦层面的政府更替期间保持这种连续性。同时，还值得探索部分开发银行转变为独立机构的可能性，而非通过政治任命来运作。这或许能为正在等待时机的充裕资金以及对新兴市场基础设施已有初步敞口的机构资本提供急需的稳定支撑。
