世界经济正面临增长放缓、通胀上升的局面，引发人们对1970年代滞胀重演的担忧。
当时，大幅加息旨在帮助降低通胀。
这导致一些新兴市场和发展中经济体陷入债务危机。
全球经济正经历增长急剧放缓，同时通胀率升至数十年来的高位。2022—2023年全球通胀预测大幅上调，而过去一年全球增长预测则有所下调（图1）。高通胀与低增长并存，引发人们担忧，经济可能陷入类似1970年代的长期滞胀（DeLong 2022；Verwey 等，2022）。一些人认为，央行需要大幅提高政策利率，以抢在通胀前采取行动（Buiter 和 Sibert，2022；Domash 和 Summers，2022）。
这一历史先例也令人担忧新兴市场和发展中经济体（EMDEs）发生债务危机的风险；这让人想起1980年代初，当时为遏制通胀，政策利率不得不大幅上调。
图1 全球增长和通胀预测
又一轮痛苦的紧缩周期即将到来？
从某些指标来看，如今的通胀水平与1980年代初相当（Bolhuis 等，2022）。展望未来，随着全球增长放缓、货币政策收紧、财政支持撤出、大宗商品价格趋稳以及供应瓶颈缓解，预计全球通胀将在今年见顶，并于2023年年中降至约3%。但这仍比2019年的平均水平高出约一个百分点。目前，共识预测显示，中期通胀预期仍保持稳定，尽管短期内预计通胀会有所上升。
然而，如果通胀持续高于目标，且通胀冲击反复出现，通胀预期最终可能像1970年代那样失去锚定。对通胀持续高于目标的担忧，已促使大多数发达经济体和许多EMDEs的央行收紧货币政策。金融市场目前预计，2022—2023年期间，美国联邦储备委员会、欧洲央行和英格兰银行需要将政策利率提高200至400个基点，才能使这些国家的通胀回到目标区间。按历史标准衡量，这样的紧缩周期幅度适中（图2）。
图2 美国紧缩周期中的利率与通胀
如果通胀预期失去锚定，为使通胀回到目标水平所需的加息幅度，可能远高于金融市场目前的预期。作为比较，1970年代，全球利率在六年间翻了一番，升至14%（1975—1981年）。仅在1979—1981年，美国政策利率就上升了9个百分点，达到19%。全球同步加息确实终结了“大通胀”。然而，这也引发了1982年的全球衰退，并在1980年代导致EMDEs一系列债务危机（Ha 等，2022a、2022b）。
债务大幅累积：昔日与今日
与如今一样，1970年代和1980年代初的高债务、高通胀和疲弱的财政状况，使EMDEs容易受到金融环境收紧的冲击。1970年代的滞胀与过去半个世纪全球第一轮债务累积浪潮同时出现（图3；Kose 等，2020）。全球实际利率偏低，加上银团贷款市场迅速发展，推动EMDEs债务激增，尤其是在拉丁美洲以及许多低收入国家，特别是撒哈拉以南非洲国家。
图3 债务与利率
发达经济体收紧货币政策，大幅推高了借贷成本，尤其是在拉丁美洲和加勒比地区（LAC）；1982年，该地区浮动利率债务占总债务的一半以上。LAC国家的外债利息支出大幅攀升，从1975—1979年平均占GDP的1.6%，升至1982年的5%。增长急剧放缓进一步削弱了偿债能力。1980年代爆发了三十多起债务危机，主要发生在LAC和撒哈拉以南非洲地区（图4）。
图4 EMDEs的金融危机与脆弱性
如果现在再次需要大幅提高政策利率，才能控制发达经济体的通胀，EMDEs将再度面临严峻挑战。EMDEs总债务达到创纪录的GDP的207%。EMDEs政府债务占GDP的64%，为三十年来最高水平；其中约一半以外币计价，而在EMDEs中位数国家，超过五分之二由非居民持有（Kose 等，2022）。借贷成本急剧上升，或发达经济体收紧政策时常伴随的汇率大幅贬值，都可能再次引发主权债务困境，因为这些经济体如今的脆弱性甚至高于疫情前。最贫困国家中，约60%已经陷入债务困境或面临极高风险。
做好准备
如果通胀长期高于目标，通胀预期就有可能失去锚定。届时，发达经济体需要大幅提高政策利率，才能实现同一通胀目标。许多EMDEs债务高企，财政和经常账户赤字规模庞大，加之全球增长急剧放缓，这些经济体可能出现金融压力。对于经常账户赤字较大、严重依赖外国资本流入，以及政府或私人短期债务或外币计价债务水平较高的EMDEs而言，这些风险尤为突出。这些经济体需要做好准备，抵御紧缩周期带来的冲击。首先要审慎校准政策、以可信方式制定政策，并清晰地传达政策。
