央行自17世纪以来便已存在。在此期间，央行信誉经历了起伏。在许多国家，通胀目标制的引入是信誉得以建立的重要推动因素。
我们的研究运用历史叙述和实证分析，考察了一组发达经济体和新兴市场经济体央行信誉的演变。研究显示，信誉如同钟摆般摆动：在1914年以前的古典金本位制时期处于高位，1914年后下滑，直到20世纪80年代才完全恢复。通胀目标制的出现进一步提升了央行信誉。[RB2]历史描述涵盖六家央行，其中三家来自发达经济体（美国、英国和德国），其余国家则被视为新兴市场经济体（智利、哥伦比亚和墨西哥）。计量经济学证据考察了样本中各央行自成立以来的数据，以及涵盖过去二三十年的较新证据。
我们将央行信誉定义为遵循清晰阐述且透明的规则和政策目标的承诺。从本质上说，信誉取决于实际通胀与央行目标通胀率之间的差距。在设定数值通胀目标的国家，后者可以是明确的；在其他地方，目标则由一个对政策工具选择敏感的模型推导得出。
在央行历史长河中，三种政策工具占据主导地位：
汇率，例如金本位制或布雷顿森林体系时期，
货币总量，例如布雷顿森林体系被放弃后的20世纪80年代和90年代初，以及
利率工具，在汇率浮动且大多数国家采用某种价格稳定目标时使用。
图1展示了十个国家的预期通胀和实际通胀走势；我们拥有这些国家追溯至19世纪的年度数据。图中呈现出钟摆式模式——金本位制时期信誉较高，布雷顿森林体系时期有所下降，而在当前以低通胀为优先目标的法定货币制度下又再度走高。
图1：十个国家的预期通胀与实际通胀
注：这十个国家指Bordo和Siklos（2014a）中的国家，即表1列出的前九个国家，以及加拿大。
通胀目标制：提升信誉的政策策略
大量证据表明，与聚焦于维持低通胀的非通胀目标制货币政策策略相比，通胀目标制能够提升央行信誉（Walsh 2009）。在新兴国家，通胀目标制的优越性更加明显。我们的实证研究进一步印证了这些结论。
请看图2。该图展示了国际金融统计（IFS）过去八年的年度消费者价格指数（CPI）通胀数据，并将世界划分为以下类别：欧元区、发达经济体、采用通胀目标制的发达经济体、新兴国家，以及采用通胀目标制的新兴国家。
图2：各国组别的通胀
来源：作者根据《国际金融统计》光盘版（2014年5月）数据计算。撰写本文时，2013年部分年度数据尚不可得。
所有发达国家与欧元区的总体通胀差异很小。采用通胀目标制的发达国家，其通胀率始终更接近它们通常采用的约2%通胀目标。此外，采用通胀目标制的新兴国家，其通胀表现始终优于一般新兴市场国家。最后，我们没有看到不实行通胀目标制的国家（新兴市场经济体和世界组）与实行通胀目标制的国家之间的通胀表现出现明显趋同；与此同时，实行通胀目标制的新兴国家的通胀率正逐步向发达国家的通胀水平靠拢。这些结果与Walsh（2009）等人的发现相呼应。
通胀目标制能够带来透明度。Dincer-Eichengreen指数由针对105个国家的15项透明度指标构成（Siklos在2006年之后另行更新），得分范围为0至15（Dincer和Eichengreen 2014）。图3将实行通胀目标制的发达国家的透明度指数得分，与样本中所有国家的平均透明度指数得分进行对比。
图3：透明度——实行通胀目标制的发达经济体与整个通胀目标制样本
注：横轴表示数值通胀目标下发达经济体的总体平均透明度（15个类别得分之和，即透明度指数；通胀目标制采用国际货币基金组织的定义）。纵轴表示图中标示各国组别的总体平均透明度。每个圆点代表一个年度观测值。世界组包括样本中的全部105个经济体。
图中显示，点从1998年透明度较低时开始，除少数例外，随时间推移而上升，直至2013年。我们看到，实行通胀目标制的新兴国家在1998年起点与世界组相同，但随后迅速向发达国家靠拢。新兴国家不仅很快采用通胀目标制，也变得更加透明。
接下来，我们依据先前的定义考察样本中各央行的信誉。图4显示，如果通胀预测仅使用最新数据生成，那么这些预测表明信誉有所改善，因为图中的柱形通常低于假设通胀预测基于更长样本期生成时的柱形。换言之，该图间接表明，采用通胀目标制的央行似乎已成功将通胀锚定在较低水平。值得注意的例外是欧元区（中图），它并不自称实行通胀目标制。
图4：信誉指标
注：信誉是实际通胀与预期通胀或目标通胀之间差值的平方。详情参见Bordo和Siklos（2014、2015）。
政策启示
2007—2008年金融危机迫使央行作为最后贷款人进行干预，并采取其他政策维护金融稳定。这些行动需要与财政当局密切合作；一些观察人士认为，这一事态转变损害了央行的独立性。当然，即使高度重视央行自主权关键作用的政策制定者，也承认财政政策与货币政策协调一致的价值。
近期金融危机还引发了这样的呼吁：央行应将金融稳定目标提升至与价格稳定同等的地位。尤其是，一些人主张央行应通过预防性的货币政策防止金融失衡。如果此类政策妨碍央行以实现低水平且可信的通胀为核心的职责，便可能带来问题。学界仍在探讨价格稳定与金融体系稳定之间可能存在何种权衡。困难部分在于，尽管人们对各种货币政策工具的影响已有充分了解，但对正在使用的各类所谓宏观审慎工具，却并非如此。
参考文献
Bordo, M D, 和 P L Siklos（2014a），《央行信誉与声誉：历史考察》，发表于2014年6月挪威银行会议。
Bordo, M D, 和 P L Siklos（2014b），《历史视角下的央行信誉、声誉与通胀目标制》，NBER工作论文20693，11月。
Dincer N, 和 B Eichengreen（2014），《央行透明度与独立性：更新与新度量》，《国际央行杂志》，3月：189–253。
国际货币基金组织（2013），《没有吠叫的狗：通胀是被压制了，还是只是在沉睡？》，《世界经济展望》第3章，4月。
Siklos, P L（2014），《货币政策发生变化了吗？危机如何改变了央行的立足点》，未发表工作论文，威尔弗里德·劳里埃大学。
Walsh, C（2009），《通胀目标制：我们学到了什么？》，《国际金融》，12:2，195–233。
本文与 VoxEU合作发表。本文发表并不意味着世界经济论坛认可其中的观点。
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作者：Michael Bordo是罗格斯大学经济学教授。Pierre Siklos是维斯曼欧洲研究中心高级研究员。
图片：2007年2月14日，一名男子从新加坡中央商务区的建筑旁走过。路透社/Nicky Loh。
