学者和政策制定者长期以来都在思索一个问题：是否应运用货币政策抑制资产价格飙升——也就是要不要“逆风而行”。官员能否识别正在形成的资产价格泡沫？刺破泡沫会产生什么影响？货币政策是否适合应对潜在泡沫？全球金融危机前，次级抵押贷款和房价曾出现不可持续的繁荣；危机之后，这些问题在政策讨论中变得更加重要。
在政策利率近乎为零的状态持续六年多之后，美国联邦储备委员会（美联储）如今是否应运用利率，抵御可能已经累积的金融稳定风险？
我们的答案是“否”。
相反，美联储（以及其他美国官员）应着力加强政策、规则和监管体系的网络，以提高整个金融系统的安全性；这被称为宏观审慎政策。他们还应弥补监管和监督方面的漏洞。我们近期的 研究为思考这一问题提供了一个框架。
理论上，逆风应对金融风险可能带来的益处
我们发现，政策利率的 意外 上调——例如为刺破新出现的资产价格泡沫而加息——并不能降低金融系统风险。这类政策会压低产出、通胀和资产价格，却无法从根本上减轻金融风险。
不过，随着金融风险（例如过度冒险）逐渐累积， 系统性地 运用货币政策予以应对，可能是值得的。金融市场参与者会根据对未来货币政策行动的预期，预先减少冒险行为。因此，针对金融部门“杠杆率”上升作出反应的一项简单政策规则——杠杆率指用借入资金为投资提供融资——可能改善经济表现（见图）。今天牺牲适度增长，可以降低未来发生造成高昂经济代价的金融危机的风险。
实践中仍有很长的路要走
一如往常，理论上的发现往往说起来容易，实践起来却难。
首先，要使政策奏效，金融部门杠杆率必须具有顺周期性。然而，现有证据并不一致。在某些时期、某些类型的金融中介活动中，杠杆率往往随经济周期波动，但并非总是如此，也并非处处如此。例如，我们同事的另一篇 论文 发现，信贷周期的性质因讨论对象是商业银行、投资银行、保险业、资产管理业还是其他金融中介来源而差异很大。
其次，要使政策有效，必须清楚诊断杠杆率上升的原因，并且要有足够的前瞻性，以便在问题影响整个金融系统之前及早加以防范。误判杠杆率上升的原因可能导致代价高昂的政策失误。
第三， 有针对性的宏观审慎政策似乎能取得更好的结果（见图），主要是因为它不像政策利率那样，还要同时承担实现通胀和产出目标的负担。
最后，系统性地采取逆风而行的政策，需要一个可信的政策框架。央行需要明确传达其目标，并清楚表明愿意且有能力对其认定的金融过度行为作出反应。
总而言之，美联储应运用监督和监管工具，增强金融韧性并管理金融系统风险。我们的框架表明，尽管理论上货币政策逆风而行可能带来益处，但要使其在实践中成为可行选择，还需要更多研究。因此，应优先加快对利率变化与金融脆弱性之间理论和实证关联的研究，努力找出衡量金融周期的适当指标，并加深我们对货币政策何时以及如何最适合用于应对金融稳定风险的理解。
本文由以下机构合作发布： IMF Direct。本文的发表并不意味着世界经济论坛认可其中观点。
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作者：Stefan Laseen 是国际货币基金组织战略、政策与审查部发达经济体和多边问题司高级经济学家。Andrea Pescatori 是国际货币基金组织西半球部经济学家。Jarkko Turunen 是国际货币基金组织西半球部高级经济学家。
图片：图为美国联邦储备委员会大楼。路透社/Gary Cameron。
