原则上，持有黄金是一种对冲战争、金融末日和大规模货币贬值风险的保险形式。而且，自全球金融危机爆发以来，黄金价格常被视为全球经济不安全感的晴雨表。那么，黄金价格的暴跌——从2011年8月每盎司1900美元的峰值跌至2013年7月初的每盎司1250美元以下——是否代表市场对全球经济的信心投票？
若说黄金市场呈现出典型的泡沫破灭特征，未免过于简单化。毫无疑问，黄金从2003年7月每盎司约350美元的价格一路飙升至峰值，令投资者趋之若鹜。价格之所以在当时持续上涨，是因为人们确信它明天还会涨得更高。
医生和牙医开始抛售股票、购买金币。印度和中国的黄金首饰需求大幅飙升。新兴市场央行也纷纷将资产从美元转向黄金。
买入黄金的理由有几个方面，且颇为有力。十年前，黄金价格远低于其经通胀调整后的长期平均水平，而30亿新兴市场人口融入全球经济，必然会带来长期而巨大的需求增长。
顺便说一句，故事的这一部分至今依然成立。全球金融危机进一步增添了黄金的吸引力，最初源于人们对第二次大萧条的担忧。此后，一些投资者担心各国政府会释放通胀，以减轻急剧攀升的公共债务负担并应对持续的失业问题。
随着各国央行将政策利率降至零，没有人在意黄金不产生利息。因此，认为金价上涨完全是泡沫的说法毫无道理。但同样确实的是，随着价格上涨，越来越多天真的投资者纷纷涌入。
近来，基本面当然已有所逆转，投机狂热的逆转幅度则更大。中国经济持续放缓；印度的增长率较几年前大幅下降。相比之下，尽管实施了不明智的财政封存，美国经济仍似乎在逐步复苏。自美联储开始暗示（相当过早， 依我看 ）将结束量化宽松政策以来，全球利率已上升100个基点。
由于美联储强调其强烈的反通胀倾向，很难再论证投资者需要黄金来对冲高通胀。而且，两年前购买金币的医生和牙医如今纷纷抛售，黄金价格的下跌螺旋将在何处停止尚不明朗。一些人瞄准了心理上极具吸引力的1000美元关口。
事实上，支持或反对持有黄金的理由自2010年以来并没有太大变化，那时我 最后一次撰文 探讨了此事。那一年10月，黄金价格——这一典型的基于信念的投机性资产——正在上涨，刚刚触及1300美元。但持有黄金的真正理由，无论当时还是现在，从来都不是投机性的。相反，黄金是一种对冲工具。如果你是高净值投资者或主权财富基金，将一小部分资产配置于黄金，以对冲极端事件，是完全合理的。
对于中国和印度等在获取其他金融投资渠道上受到严格限制的国家的中产阶级和贫困家庭而言，持有黄金同样可能是明智之举。对大多数其他人来说，黄金只是一种可以选择的赌博。而且，与所有赌博一样，它不一定会赢。
除非各国政府像第一次世界大战前那样对黄金价格进行严格设定，否则黄金市场势必充满风险且波动剧烈。在 今年1月发表的一项研究中，经济学家克劳德·厄布（Claude Erb）和坎贝尔·哈维（Campbell Harvey）考察了多种可能的黄金基本价格模型，发现黄金价格充其量只与其中任何一种模型存在松散的联系。相反，黄金价格往往会在较长时期内大幅偏离其基本长期价值，或高于或低于该价值。（当然，这种行为与许多其他金融资产（如汇率或股价）并无二致，不过黄金的价格波动可能更为剧烈。）
黄金多头有时会引用一些孤立的历史数据，认为黄金的长期价值在数千年间保持稳定。例如，斯蒂芬·哈姆斯顿（Stephen Harmston）的 常被引用的1998年研究 ，指出有轶事证据表明，在巴比伦国王尼布甲尼撒（卒于公元前562年）时代，一盎司黄金可以换到350个面包。若忽略巴比伦面包可能比如今高度精制的产品更为健康这一事实，那么今天的金价与当时相差不大，大约相当于600个面包。
当然，我们并没有巴比伦时期金价的年度数据。考虑到战争和其他不确定因素，我们只能假设，当时的真实市场价格与今天一样，波动相当剧烈。
因此，近期金价的暴跌并未真正改变投资黄金的理由，无论正反。是的，金价可能很容易跌破1000美元；但话说回来，它也可能上涨。与此同时，政策制定者在解读金价暴跌是对其政策表现的信心投票时，应保持审慎。
此处表达的观点仅代表作者本人，不一定代表世界经济论坛的观点。本文与 Project Syndicate合作发表。
作者：肯尼思·罗格夫（Kenneth Rogoff）曾任国际货币基金组织首席经济学家，现任哈佛大学经济与公共政策教授。
图片：金条摆放在布拉格捷克国家银行内。路透社/Petr Josek
