美国的低利率及其他央行政策促使投资者寻求更高的投资回报。资金正涌入共同基金和交易所交易基金，这正在助长信贷定价偏差，并加剧市场流动性风险的累积——即以任何规模、在任何时点交易资产并找到现成买家的能力。
共同基金和交易所交易基金是美国公司债券和外国债券的最大持有者（图1）。这意味着，由于它们汇集了投资者的资金并将其借给企业，因此提供了大量信贷，为金融体系的运转提供润滑。
在我们最新发布的 《全球金融稳定报告》中，我们分析了这一趋势，它可能制造出一种流动性假象。事实表明，我们面临的实际上是流动性错配：投资者几乎随时可以出售其共同基金或交易所交易基金份额，而这些基金又将资金投资于交易不那么频繁的工具，例如高收益债券。
在景气时期，这并不构成问题；但当美联储开始加息时，市场可能转为剧烈波动，尤其是如果加息以出人意料的方式进行。在这种情况下，许多投资者可能会同时想要抛售其全部持仓，导致资产价格下跌，进而引发投资者进一步抛售，并可能由此形成损失加剧和抛售增多的恶性循环。
所有这些都将使货币政策平稳退出的任务更加复杂，因为退出过程可能更为颠簸，并伴随固定收益市场更大的损失和波动风险。危机以来，金融市场对价格冲击的敏感度已经有所上升（图2），尤其是对信贷产品而言，这可能导致更快的抛售。
更多不利因素
更为复杂的是，在金融市场出现其他变化之际，流入共同基金和交易所交易基金的这些资金可能已经制造出这种流动性假象：
流入这些工具的资金增强了“流入型”流动性，即以低成本交易资产的能力，但市场的其他结构性流动性指标，例如市场深度和广度，却有所恶化。
少数基金经理持有大量资产，由此产生了我们所称的“品牌风险”，源于各基金决策高度集中，以及个别债券发行人持仓的集中度不断上升。
银行提供的流动性有所减少，而银行传统上是“缓冲器”；同时，对冲基金对资产价格变动的敏感度不断上升，机构投资者所起的逆周期作用也有所减弱。
3.8万亿美元化为泡影
若市场迅速转向高度波动，期限溢价将更快上升，信用利差扩大也将波及全球市场。例如，我们估计，若出现出人意料的市场调整，使债券市场期限溢价回归历史常态（上升100个基点），且信用风险溢价恢复正常（重新定价100个基点），债券收益率可能迅速上升（图3），从而使全球债券组合的市值缩水逾8%，即3.8万亿美元。
这些退出风险意味着，官员需要解决现存的流动性错配问题。他们可以通过审慎政策措施来做到这一点，例如消除资产所有者挤兑的动机，使基金的赎回条款与所投资产的基础流动性相匹配。
本文与 iMFdirect博客合作发布。
作者：Fabio Cortes是国际货币基金组织货币与资本市场部的经济学家。David Jones是货币与资本市场部金融部门高级专家，同时担任纽约代表。Evan Papageorgiou是国际货币基金组织货币与资本市场部全球市场监测与分析处的金融部门专家。
图片：2024年（此处应为原文日期，已保留原意）多伦多摆拍照片中展示的美元纸币。路透社/Mark Blinch。
