当前， 全球金融稳定 尚无保障，下行风险依然占据上风。我们建议迫切升级政策，以规避下行风险，并实现我们的上行情景，即货币和金融环境的“成功正常化”。这将确保金融稳定，并增强经济复苏动力。
首先，请允许我先向您介绍我们对金融稳定的总体评估。自我们四月 《全球金融稳定报告》发布以来，金融稳定状况发生了哪些变化？好消息是，随着经济复苏范围扩大并趋于稳固，发达经济体的金融稳定状况有所改善。随着经济的前提条件基本具备，美联储表示美国货币政策启动加息的时机已经临近。在欧元区，欧洲央行的政策已见成效，信贷状况正在改善。
然而，正如本报告及我们 2015年4月报告所指出的，风险已转向新兴经济体。尽管其中许多国家已加强政策框架和抵御外部冲击的能力，但仍有若干国家面临严重的国内失衡。受大宗商品超级周期和前所未有的信贷繁荣结束影响，增长已连续第五年放缓。鉴于新兴市场在世界经济中占比较大，以及全球市场在向其他新兴市场传导冲击、并向发达经济体外溢方面所发挥的作用，这一点尤为重要，今夏的金融动荡即体现了这一点。
因此，政策制定者面临三重挑战
第一， 新兴市场存在脆弱性。目前企业和银行的资产负债表承压较大：我们估计，新兴市场过度借贷规模高达三万亿美元。私营部门杠杆率上升，且更多地暴露于全球金融环境之下，使企业更容易受到经济下行冲击，新兴市场也更易受资本外流和信贷质量恶化的影响。中国尤其面临一项微妙的平衡：一方面要转向更多由消费驱动的增长模式，同时避免经济活动过度放缓；另一方面要通过有序去杠杆降低高企的债务水平，并迈向更加以市场为基础的体系。这是一组极具挑战性的目标。
第二，发达经济体遗留的危机问题需要加以解决，以巩固金融稳定并减少对增长的阻力。在欧元区，应对主权和银行业的脆弱性，以及填补金融架构中的缺口，仍然至关重要。在美国，启动九年来首次加息这一进程，虽前所未有，却是被最充分预告的，将成为全球市场的一个重要过渡。
第三 项挑战在于全球金融市场在承压之下如何反应。我们已经认识到，当市场流动性较低时，市场可能放大冲击，并成为波动和传染的源头。事实上，本报告发现市场流动性的韧性已有所减弱。
鉴于极度宽松的货币政策压缩了一系列资产市场的风险溢价，这一点显得更为重要。事实上，风险溢价可能以无序方式回升，引发抛售、赎回和更大波动的恶性循环。
投资基金的杠杆同样有可能放大冲击。我们的分析发现，债券基金通过衍生品嵌入的杠杆规模达1.5万亿美元。
这些多样化的挑战要求迫切升级政策。我们希望实现的，是金融环境与货币政策的成功正常化，并伴随经济的持续复苏。但政策失误和/或不利冲击可能导致全球市场长期动荡，最终使经济复苏停滞，并导致我所称的“失败的正常化”。这两种情景之间的差异相当悬殊，到2017年将达到全球产出的近3%。
那么，需要哪些迫切的政策？
主要发达经济体的货币政策必须保持宽松且具有应变能力。欧元区和日本都需要继续应对价格下行压力。在全球经济不确定性加大的背景下，美国应等待进一步出现通胀稳步上升的迹象，且劳动力市场保持强劲，再提高政策利率。此后政策利率的提升步伐应循序渐进，并加强沟通。
欧元区政策制定者不能仅依赖欧洲央行，而必须努力完成银行业联盟，使金融稳定建立在更坚实的基础之上。还需推进资本市场联盟。通过全面应对不良贷款和企业债务积压来进一步增强欧元区银行的实力，将提升货币政策的有效性，增强市场信心，并改善前景。化解欧元区银行的不良贷款，可释放约相当于贷款总额3%的新增放贷能力。这相当于约6000亿欧元。
中国的再平衡与去杠杆工作需要格外谨慎。中国当局在向新增长模式和更加以市场为基础的金融体系转型过程中，面临前所未有的政策挑战。企业部门去杠杆、强化市场约束，必然伴随部分企业违约、不具生存能力的企业退出，以及不良贷款核销，因此需要进一步加强银行实力。然而，果断行动最终将比试图靠增长摆脱问题的代价更低。
增强新兴市场的韧性并维持市场信心至关重要。新兴市场需要抢先应对信贷周期。在增长放缓、企业杠杆率上升的情况下，需立即给予审慎监管关注，以确保企业和银行的韧性。此外，通过适当措施维持主权投资级评级也至关重要。应对任何金融传染的爆发，都需要灵活而审慎地运用现有政策缓冲工具。
防范市场流动性不足和强化金融市场结构是优先事项。应加强对资产管理行业流动性的监管，以避免抛售及集中赎回的风险。
迫切需要共同努力推动政策升级，以应对不确定世界中日益增多的挑战，确保金融稳定并实现更好的增长前景。全球产出的3%正面临风险。
本文与 IMF Direct合作发表。刊发本文并不代表世界经济论坛认可其中观点。
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作者：José Viñals，国际货币基金组织金融顾问兼货币与资本市场部主任。
图片：一名男子走过中央商务区的建筑。REUTERS/Nicky Loh。
