加密货币曾受到世界各国领导人的同样程度的赞扬与谴责，甚至在一些国家成为法定货币。
但一位风险专家推测，随着推动其成功的因素陷入停滞，加密货币如今已进入末路的开端。
在此，他概述了自己为何认为加密货币即将进入最后的衰退期，以及它将如何留下积极的遗产。
加密货币在短短十余年间，从默默无闻一路走到估值达万亿美元，成就斐然。然而，本专栏认为，随着推动其成功的因素陷入停滞，加密货币如今已进入末路的开端。虽然加密货币并非公众关注的重点，但它们将通过迫使金融体系进行急需的改革而留下良好的遗产。
加密货币在短短十余年间，从默默无闻一路走到估值达万亿美元，成就斐然。世界各国领导人对其既有赞誉也有谴责，它甚至已在一些国家成为法定货币。
加密货币在其短暂的历史中经历了两个阶段：价格快速上涨并从默默无闻中崛起，随后是长期的全球关注、争议以及价格剧烈波动，价格有涨有跌，但没有长期上涨。现在的迹象表明，加密货币正开始进入其最后的终结阶段。即便加密货币未能兑现加密布道者的承诺，它们仍将留下良好的遗产。
加密货币之所以进入最后阶段，很大程度上与它为何能取得成功，以及它所承诺却未能兑现的事情有关（Bindseil et al. 2022，Didisheim et al. 2022）。这一切都归结于政治、投机和效率。
政治是加密货币的根本。其立足的基础神话是一个由技术取代腐败的人类及其组织的世界。与其让法定货币被政府滥用，采用超低利率和反复的量化宽松，我们得到的是由一套为公平而编程的算法创造并治理的数字货币。
这样的加密金融体系有望远比我们今天的体制高效得多：现代算法、编程语言和系统将取代一个成本高昂、容易出错、充满腐败的银行体系。这一银行体系承袭了数百年的旧有做法，其IT系统也经历了半个多世纪的渐进式改动，其中许多部分仍基于半个世纪前编写、运行于IBM大型机上的Cobol语言。
加密货币使命的第三根支柱是投机，因为认同其政治和效率层面的人数微乎其微，远不足以在世界上留下多大痕迹。虽然真正的信徒对塑造加密货币的叙事至关重要，但成败主要取决于投机者，而他们受到比特币价格从四美分飙升至今天16,000美元这一惊人涨幅的推动。
基础神话对加密货币的成功至关重要。不仅因为否则就没有必要取代现有的金融秩序，更重要的是，正因为有它，加密货币才不是庞氏骗局。
虽然加密货币已变得引人注目，并使许多投机者致富，但它并未实现基础神话所承诺的成功（Danielsson and Macrae 2022）。它们甚至可能根本说不通（Danielsson 2018）。毕竟，金融体系仍几乎完全建立在传统法定货币金融机构之上。这是一个问题，因为加密货币的高价格建立在投机者押注其成功的基础之上。要实现这一点，基础神话所许诺的前景必须被视为触手可及。否则，投机者很可能会失去信心并放弃加密货币。这可能会演变成一个恶性的下行螺旋。
政治与投机近来都经受了考验。
先谈政治。要让基础神话令人信服，加密货币就必须成为现有秩序的可靠替代方案，并忠于其政治起源。然而，加密货币界正日益放弃其政治主张。几乎每家加密货币交易所都遵守传统金融监管机构施加的反洗钱、“了解你的客户”及制裁要求。传统金融当局实在太过强大。加密货币正在走向主流，而加密布道者在讨论加密货币需如何发展时，也越来越多地使用微观审慎监管的语言。
虽然这并未摧毁基础神话，但它削弱并混淆了其传达的信息。加密货币究竟是不受国家控制的货币，还是按照国家设定的规范管理的货币？
基础神话的效率层面也已受到削弱。尽管加密货币承诺远胜于传统金融体系，但由于隐私、完整性与效率之间的艰难权衡，它遭遇了重重障碍。最流行的加密货币比特币本质上效率低下，只能处理经济所需交易中极小的一部分。排名第二的以太坊效率更高，并专为智能合约而设计（智能合约是加密货币进入主流的主要途径）。然而，以太坊近期为追求效率和政治可接受性，已放弃挖矿，转而采用权益证明机制。虽然这确实意味着不再有对环境造成损害的挖矿，但这也等于允许以太坊投资者免费印钞，从而削弱了基础神话。与此同时，其智能合约的承诺也遭遇了金融监管机构和法律体系设置的严重障碍。
旧式法定货币体系并未停滞不前。金融当局和私营部门都已意识到加密货币带来的威胁，并通过提出甚至实施急需的改革予以回应。毕竟，当金融中介因改革威胁既得利益者的租金而变得低效且具有剥削性时，就为加密货币留下了可乘之机。为防患于未然，当局已采取行动。巴西的PIX是旧式体系在受到压力时能够做到什么的一个极佳范例。我们应当感谢加密货币推动了各国央行数字货币的发展。
与此同时，加密货币对投机者的吸引力已不如从前。当初，他们受到比特币价格从四美分涨至16,000美元的驱动。大约五年前，比特币价格同样曾达到16,000美元，最低跌至3,200美元，最高升至67,000美元。与亚马逊或苹果等相比，它作为一种投机性投资已显得不那么有吸引力。
此外，还有层出不穷的丑闻。加密货币面临的最大问题之一是，只有技术能力最强、意志最坚定的投资者才能自行保管资产，掌控自己的私钥。大多数投机者需要使用加密金融机构。而这些机构有窃取人们资金的习惯。本月，FTX高调地将尽职调查、保护消费者等传统做法斥为属于旧式体系，而非新的加密世界。这实为对加密政治哲学的严重背离。金融体系历来不乏腐败和无能的银行家，加密世界也没有理由会有所不同。问题在于，当投机者因欺诈而遭受重大损失，且这些损失被广泛报道时，就会阻碍新的投机行为，进而压低加密货币的价格。届时，投机者可能会自问：为何不改选特斯拉或GameStop呢？与此同时，这也强化了旧式体系的叙事，即其机构对于保护体系用户是必不可少的，从而进一步侵蚀基础神话。
政治使命受到削弱、效率尚未兑现、投机者蒙受损失，这三者叠加表明，加密货币即将进入其最后的衰退期。当然，这不会迅速发生，我们很可能还会看到加密货币的反弹。但除非发生某种根本性的变化，否则这就是末路的开端。或许，金融当局将进一步失去对通胀的控制，从而助长基础神话。我认为这本身并不足以成事。加密货币的优势在于去中心化，但这同时也是其弱点。加密世界无法阻止像FTX这样的违规企业开业经营。它甚至需要不受监管的企业来促进投机，而当这些企业倒闭时，它又不得不承受随之而来的后果。与此同时，加密爱好者各有各的观点，稀释了其传达的信息。
然而，无论从宏观还是微观审慎的角度看，公众对加密货币的关注都十分有限。几乎没有迹象表明它对社会构成系统性金融威胁。即便有，它的规模也如此之小，以至于不可能具有系统性，这与旧式体系中“大而不能倒”的银行截然不同。
就微观审慎监管关注保护金融体系客户而言，加密货币是一个微观审慎问题。但人们被允许承担高风险，例如吸烟、骑摩托车、购买彩票、跳伞、赌博，以及投机于具有高风险且净现值为负的投资。因此，如果当局对此并无异议，那么对加密货币也应当予以接受。
虽然对加密货币而言这是末路的开端，但它通过让我们认识到现有体系中的种种低效与剥削，促使当局和私营部门进行改革，也带来了许多益处。这正是加密货币留下的积极遗产。
参考文献
Bindseil, U, P Papsdorf and J Schaaf (2022)，“The Bitcoin challenge: How to tame a digital predator”，VoxEU.org，1月7日。
Didisheim, A, S Kassibrakis and L Somoza (2022)，“The end of the crypto-diversification myth”，VoxEU.org，7月21日。
Danielsson, J (2018)，“Cryptocurrencies don't make sense”，VoxEU.org，2月13日。
Danielsson, J and R Macrae (2022)，“Bitcoin isn’t much of a macro hedge”，VoxEU.org，6月25日。
