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美国与欧元区央行即将在 政策利率上采取相反举措 的前景，再次让金融市场暴露出其神经质的一面。 一些市场参与者 预计将出现汇率动荡——尽管这种说法总是颇能吸引眼球，但它未必源于扎实的分析。
我们在夏季曾目睹过这类狂热反应：当时，人民币汇率的几次小幅调整，以及希腊持续存在的问题（该经济体占 欧元区GDP不足2%的比重），似乎足以让理性分析戛然而止。
金融市场的存在理由相当简单：它们为风险的持续演变定价，并确保资产随之获得相应的回报。然而，如果市场无法很好地为风险定价，它们往往会宣称不确定性——也就是我们并不十分理解的事物——击败了它们。对于高薪的聪明人而言，这并不是一个很好的解释，尤其是当它被用作要求延长超低利率的借口时——而正是这种超低利率，使得资本主义这套烦琐的运作变得简单得多。更令人担忧的是，这自然意味着某些相当根本性的问题出了差错。
对变化的解读
事实上，美国联邦储备委员会 即将加息，英格兰银行也可能 于明年加息，这应当被视为令人欣喜而非忧惧的明确信号。利率正常化表明我们正回归正常时期，其本身并不是问题。
同样，正常化并不意味着危机已经结束，或前方不会再有麻烦。但它确实表明，我们很可能已度过2007-8年危机所带来的最严重的困境。这无疑是一件好事。
那么，为何欧洲央行 预计将再次降息，甚至扩大量化宽松的规模，而其美国同行却正朝相反方向发展？
其实，在英国和美国，利率自2008-9年起一直处于低迷状态，当时大规模量化宽松（QE）政策也随之启动。然而，在欧元区，尽管流动性已大量提供，葡萄牙、西班牙、爱尔兰和希腊等外围国家仍饱受主权债务危机与银行体系脆弱性这两大相互强化问题的困扰。
欧元区量化宽松直到今年1月才启动，时间相当晚，而且是在一个缺乏适当跨国财政保险机制的货币联盟中推行。举例来说，可以看看在油价暴跌之后，英国其他地区能够在多大程度上支持苏格兰。因此，鉴于 平均增长乏力 的欧元区，利率政策尚未做好正常化的准备，甚至可能需要略微加大支持力度，也就不足为奇了。
同一趟旅程，不同的汽车
理解央行的关键在于，它们不希望危及来之不易的物价稳定声誉。这意味着，它们将运用政策利率及其对其他市场利率可能产生的任何影响，以确保国内通胀及较长期的通胀预期持续与物价稳定保持一致。美欧之间政策利率的任何分歧，无异于说它们虽处于地图上的不同位置，但仍在朝同一个目标前进。
让我用一个简单的例子来说明。若A国与B国同时遭受共同冲击，且经济结构相似，那么政策利率往往会同步变动，两国经济也将沿着相似的路径重回充分就业。
但如果A国经济繁荣，而B国正在经历收缩，那么共同目标将意味着截然不同的应对措施。A国将加息。这会使借贷成本上升、储蓄收益更为丰厚，从而通过消费与投资等常规渠道抑制总需求。B国则会降息，或者若利率已接近零，则会增加量化宽松，以期刺激经济活动。
这些利率变动传导机制中的一个关键环节是汇率。A国加息的预期将导致其汇率相对B国升值，这将进一步抑制A国的需求。此外，颇为便利的是，这会刺激B国的出口，因为其商品如今变得更便宜。汇率的跳升恰恰是两国抵达目的地所需要的。因此，汇率使风险得以分担，实在值得庆幸。
超出图表之外
欧元-美元互换利差与即期汇率（2000-2015年）。
来源：Macrobond
那么，这种分歧究竟重不重要？如果它仅仅促成汇率的有序调整，那就无关紧要。上图展示了每日欧元-美元汇率（蓝线）与欧元和美国两年期互换利率之差（红线）的走势。互换等短期市场利率之间的差异听起来颇为复杂，但其实它只是衡量市场参与者以欧元而非美元借款的预期成本的一个指标。若互换利差较高，则意味着我们预期美国利率在未来两年内平均会高于欧洲利率。
正如我们可以合理预期的那样，汇率在很大程度上反映了这些相对利率的变化，尤其是2008年以来。因此，它不过是货币政策相对立场的一个函数，也是预期调整机制的一部分。
例如，我们可以看到，在2008-2009年以及2010-2011年，美元走强都与欧元-美元互换利差的收窄相伴。此外，2013年以来美元两年期升值，其间欧元两年期互换利率相对美元两年期互换利率下降了100个基点。就货币政策分化仅仅促成欧元-美元汇率此类稳定性变化而言， 那就欢迎它到来吧；这正是两国经济所需要的。
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作者： Jagjit Chadha ，现任经济学教授，任职于 University of Kent
图片：欧元标志出现在法兰克福欧洲中央银行（ECB）总部旁。REUTERS/Lisi Niesner.
