大量到期的外债偿还安排引发了猜测，认为俄罗斯近期可能遭遇金融危机。然而，对俄罗斯决策者而言，这些金融脆弱性并没有表面看起来那么令人担忧。俄罗斯相当一部分外债并非欠自西方银行，而是欠在海外注册的其他俄罗斯母公司或控股公司。这类“集团内部”债务很容易重新安排偿还期限，这意味着俄罗斯不太可能遭遇货币危机——不过，外国直接投资等其他指标更令人担忧，关系到经济的健康状况。
外汇储备下降背后的动态
冬季卢布大幅贬值，加上俄罗斯国际储备减少，鲜明地凸显了俄罗斯经济的弱点，以及其易受油价下跌影响的脆弱性。
然而，2014年第四季度卢布表现不佳的主要原因之一，并非直接与油价下跌有关。相反，外债偿还额激增也给卢布带来了下行压力。由于西方国家实施金融制裁，许多俄罗斯企业实际上无法进入西方资本市场，而且受到影响的并不只有被直接列入制裁对象的企业。
由于无法为现有债务再融资，俄罗斯企业被迫按期偿还债务。因此，俄罗斯外债总额从2014年1月的约7280亿美元降至2014年底的5970亿美元。外债存量大幅减少逾1300亿美元，既是偿还债务（主要偿还给西方银行）的结果，也反映了以卢布计价债务的美元价值下降。
2014年底引起广泛关注的私人资本净流出激增——据估计，2014年达到1540亿美元——至少部分是由这些被迫偿还的外债所推动。随着卢布兑换成外币以履行外债义务，这又导致俄罗斯外汇储备减少。2014年全年，俄罗斯国际储备从年初的5100亿美元降至年底的3880亿美元。如今，储备为3560亿美元。
财务灵活性
包括大西洋理事会的安德斯·阿斯伦德在内的一些人士， 曾提出， 这种储备下降与外债高企并存的局面威胁着俄罗斯的金融稳定。他认为，原因在于：（a）俄罗斯的国际储备可能缺乏足够流动性，无法用于履行外部金融义务；（b）俄罗斯近期的外债义务超过了现有可随时动用的储备。不过，这两种说法都言过其实。
首先，俄罗斯的国际储备 具有 流动性， 正如本·阿里斯在最近一篇《BNE》文章中 明确记录的那样。
其次，一项较少被记录的事实是，俄罗斯未来两年的外债义务并不像乍看之下那么沉重。根据俄罗斯央行网站公开的数据，2015年安排偿还的外债略低于750亿美元（另有450亿美元原定于2015年1月至5月偿还），2016年则为680亿美元。这意味着，从现在到2016年底，目前安排偿还的金额超过1400亿美元。与约3500亿美元的国际储备相比，这看起来是一笔数额庞大、令人担忧的款项。
然而，俄罗斯安排偿还的外债中，很大一部分是欠银行或其他企业实体的，而这些实体要么拥有俄罗斯债务人，要么与其有关联。换言之，存在大量“集团内部”债务，例如俄罗斯企业为了实现“税务效率”，向在境外注册的密切关联实体借款。这类债务很容易重新安排偿还期限，并不构成必须硬性偿还的债务义务。
集团内部债务在俄罗斯外债中究竟占多大比例？总体而言，约占外债总额的四分之一。更重要的是，它约占2015年和2016年安排偿还金额的一半。这意味着，未来18个月必须硬性偿还的外债总额更接近700亿美元，而非1400亿美元。鉴于俄罗斯的国际储备仍相当可观，而且许多企业持续创造大量外汇收入，这一数额不会令俄罗斯决策者担忧。
展望未来，由于俄罗斯的外债很大一部分可能会重新安排偿还期限，我们应当预期，外债总存量将相当缓慢地下降，而集团内部债务所占比例将上升。这意味着，短期债务的 headline 数字会增加，甚至可能高得令人不安。但正如本文所示，仔细解读数据应当会得出较不令人警觉的结论。
投资下降的威胁
这是否意味着俄罗斯经济安然无恙？确实，这意味着发生金融危机的可能性相当低。当然，如果油价再次突然且持续下跌，就会带来问题。但在油价稳定这一相对温和的基准情景下，沉重的外债偿还义务不太可能引发类似俄罗斯1998年8月所经历的严重金融危机。
遗憾的是，俄罗斯的其他经济指标更令人担忧。例如，俄罗斯的外国直接投资流入（IFDI）已降至令人担忧的水平。2014年下半年，IFDI为 负值。这虽非前所未有，但同期投资整体也在收缩，这表明俄罗斯的投资前景似乎黯淡。
这一点极为重要，因为外国直接投资流入（IFDI）是技术和专业知识的重要来源。如果这一趋势持续，俄罗斯整体投资的效能将下降，生产率增长将放缓，俄罗斯的国际竞争力将进一步下滑，最终生活水平也会下降。
本文与 英国皇家国际事务研究所（Chatham House）合作发表。本文的发表并不意味着世界经济论坛认可其中观点。
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作者：理查德·康诺利博士是伯明翰大学政治经济学高级讲师，也是俄罗斯、欧洲与欧亚研究中心的联合主任。
图片：画面展示了莫斯科国际商务中心和水星城大厦的全景。路透社/谢尔盖·卡尔普欣。
