自2011年年中以来，新兴市场的私人投资一直在放缓，拉丁美洲也不例外（见图1）。这一趋势引发担忧，不仅因为投资疲软在更广泛的地区经济放缓中发挥了重要作用，还因为在放缓开始之前，拉丁美洲的投资率就已低于大多数其他地区。
本文探讨企业投资的驱动因素，并强调大宗商品出口价格下跌在多大程度上导致资本支出减少。鉴于大宗商品价格前景不佳，而且我们的分析也显示如此，除非该地区各国能够着手解决一些长期存在的投资障碍，否则未来形势并不乐观。
拉丁美洲的低投资问题
从拉丁美洲的经济史角度看，近期投资放缓似乎并不特别令人担忧。正如我们最新的 《地区经济展望》所示， 投资占GDP的平均比率较2008年的峰值下降了约两个百分点，但目前为19.6%，仍略高于历史平均水平（见图2）。然而，投资占GDP的比重一直显著低于其他新兴市场地区的相应水平，这可以说是制约拉丁美洲潜在增长的一项重要因素。
企业投资的微观与宏观驱动因素
因此，了解企业投资的动态及其近年来为何如此显著放缓，显得尤为重要。企业投资占整体私人投资的大部分。为回答这些问题，我们研究了涵盖24年、38个国家的大型企业层面数据集，共有近50万条公司—年度观察值。我们将单个企业的投资资本比率与若干企业特定变量联系起来；其他研究也曾重点关注这些变量，包括预期盈利能力、现金流、杠杆率和净借款。
作为一项创新，我们在模型中加入了若干宏观层面变量，我们认为这些变量对新兴市场尤为相关。具体而言，我们关注大宗商品出口价格和资本流入的作用；在过去十年中，这两者与拉丁美洲整体私人投资增长走势一致。可以推测，国际资本供给越充足，企业投资受到融资限制的程度就越低。与此同时，大宗商品出口价格上涨可能刺激投资——既直接带动大宗商品相关企业，也通过整个经济体获得正向收入意外收益而间接发挥作用（见图3）。
我们的结果表明，微观层面和宏观层面的变量对于理解企业投资都很重要。就前者而言，预期盈利能力较强的企业往往投资更多。我们还发现，企业受到融资约束（即依靠内部现金流为投资融资），而现有债务负担较高的企业往往投资较少。
谈到宏观经济变量的影响，大宗商品出口价格是影响企业投资的关键因素。大宗商品出口价格涨幅越大，平均企业的额外投资就越多。在拉丁美洲，大宗商品出口价格受到一个标准差的冲击（变动超过10个百分点），往往会使平均企业的投资资本比率提高近4个百分点。重要的是，这一结果适用于我们数据集中的所有行业，而不仅仅是狭义界定的大宗商品行业。我们还发现，资本流入较多的时期与企业投资较高相吻合。事实上，资本流入有助于缓解企业的融资约束，尤其是生产非贸易品的企业。
理解近期放缓
这些一般性结果也能否帮助解释2011年年中以来发生的情况？答案显然是肯定的。尽管近期放缓标志着投资动态发生了重大变化，我们发现，回归分析中的变量仍能很好地解释这一放缓，这意味着近年来投资与我们考察的驱动因素之间的关系并未改变。相反，自2011年以来，其中一些驱动因素发生了急剧变化，从而导致投资比率相应大幅波动（见图4）。
尤其是在拉丁美洲，大宗商品出口价格下跌几乎解释了平均投资资本比率的全部降幅。在其他地区，大宗商品价格也发挥了作用，但其他因素同样作出了显著贡献，包括资本流入、预期盈利能力、杠杆率和融资约束。
重振私人投资
鉴于普遍预期大宗商品价格将继续低迷，未来一段时期的前景令人沮丧。流向新兴市场的资本流动也可能放缓，尤其是随着美国货币政策开始恢复正常。此外，新兴经济体的潜在产出预测进一步下调，从而降低了企业的预期盈利能力。
这意味着周期性因素对投资的提振作用有限，但政策仍有发挥支持作用的空间。对于拉丁美洲而言，长期存在的投资障碍可以说包括国内储蓄率低、教育成果不佳，以及许多国家营商环境充满挑战。着力解决这些弱点，是政策制定者重振私人投资动态、提振中期增长前景的最佳策略；在外部环境不那么有利的情况下，这一点更为重要。
本文由 IMF Direct合作发布。本文的发布并不意味着世界经济论坛认可其中的观点。
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作者：Nicolás Magud 是国际货币基金组织高级经济学家，负责拉丁美洲国家相关工作。
图片：里约热内卢著名的“救世基督像”映照在里约热内卢博塔弗戈一栋建筑的玻璃幕墙上。路透社/Ricardo Moraes。
