数十年来，中国快速的城市化在那些受益于与全球经济长期联系的地区，形成了知识、制造业和分销业集群。但这种增长模式已走到尽头。随着 居住在城市的人口 占比从1981年的20%升至2013年的53%，中国正转向一种“新常态”。据习近平主席介绍，目标是确保经济年增长率保持在约7%，增长动力来自增值制造业、信息技术和现代化农业生产带来的新机遇。
然而，在迈向这一目标的过程中，中国将面临艰难的资产负债表调整，常规的财政和货币政策难以轻易应对。一项新的 德意志银行研究 报告指出，去年中国300个城市的土地出让收入下降了37%——这是一个重大挫折，因为土地出让收入占地方政府总收入的35%。2009年至2013年，此类收入的年均增幅为24%。
此外，去年12月，消费者通胀率和生产者通胀率分别降至1.5%和-3.3%，部分原因是国际油价大幅下跌。中国如今面临通缩和不利的外部经济环境，其城市中心正艰难应对偿付能力、流动性和结构性问题之间复杂的相互作用。
但有些城市比其他城市更有能力经受这些挑战。中国的一线和二线城市非常富裕，受益于高房产价值，以及人才、资本、企业和投资项目的持续流入。尽管房地产市场放缓，北京最近一次土地拍卖的成交价仍创下纪录，约为每平方米38,000元人民币（6,200美元）。
然而，中国的三线和四线城市面临更严峻的资产负债表调整，原因包括资产价格下跌、劳动力外流以及需要确定新的增长模式。在2008年后由债务推动的基础设施投资热潮过后，这些城市需要改革与中央政府之间的收入分配方式，提高地方预算的透明度和问责制，并彻底改革市政债券和公私合作模式在地方基础设施项目中的应用。
不过，在实施这些变革之前，这些城市必须处理表现不佳的项目和亏损国有企业（SOE）所造成的积压问题。事实上，中国城市和地方企业所需的流动性甚至会超过通缩、信贷收紧和价格下跌这一典型情形所需的水平，因为地方政府和国有企业的基础设施及房地产投资仍在占用资金。此外，由于存在政府干预，利率调整速度不够快，无法有效配置资源。
当然，中国人民银行可以下调利率并放宽流动性政策。但该行仍担心，此举会引发通胀，并推动房地产行业出现浪费性投资和更严重的产能过剩。
然而，维持相对紧缩的流动性也会造成严重后果。首先，只要外部环境仍相对宽松，中国的紧缩环境就会给影子银行业利率带来上行压力。再加上人民币套利交易的发展，这推高了汇率，而此时与美元无关的货币大多正在贬值。
此外，利率波动和不确定性会助长套利，以及对社会代价高昂的寻租和投机活动；央行流动性因而流向金融市场，而不是发挥预期作用，支持实体部门。尽管增长放缓，中国A股市场自去年7月以来仍上涨了近50%，银行业利润率依然异常高。与此同时，非金融私营部门信心依然低迷，需求减弱导致生产成本上升。
中国的增长模式取决于这样一种治理体系：各地区、城市、企业和个人在一个日益以市场为导向、但仍受中央监管的经济体中展开竞争。然而，在中国这样幅员辽阔、情况多样的国家，一刀切的做法无法确保市场有效运行。毕竟，不同地方经济体有不同的需求。
以 佛山的经济为例，该市经济由私营部门活动驱动，其 人均 GDP高于北京或上海。鉴于佛山2011年的银行信贷与GDP之比仅为85%，远低于上海的184%和北京的221%，该市可以土地作抵押借款，以扩大投资。全国信贷政策收紧虽可能对一些负债沉重的地区有用，却会阻碍佛山这类有助于增长的活动。
更广泛地说，加强市场配置所需的大多数结构性工具——包括规划、分区、环境标准、产权和破产程序——都在地方层面实施。此外，地方经济在增长模式转变时可能经历“创造性破坏”，由此引发暂时性放缓，拖累整体增长。
在此背景下，要维持中国经济转型并避免硬着陆，最佳途径是实施更宽松的货币和信贷政策，使生产力最高的城市、企业和行业能够创造新的附加值。油价下跌和产能过剩正在缓解通胀及资产泡沫风险，现在正是启动这一政策转向的好时机。
当然，中国可能会面临一些短期阻力，因此这一转向的积极影响还需要一段时间才会显现。随着中央政府通过财政改革和反腐败行动巩固权力，在地方层面统筹下一阶段的结构性改革将需要娴熟的协调。
经历数十年的高速增长和政策试验后，周期性过度扩张并不令人意外，其表现包括产能过剩、鬼城和地方债务积压。现在是解决这些问题的时候了。只有正视这些结构性问题，中国才能完成向更发达、更公平的新“常态”的转变。
本文由 辛迪加计划合作发布。发布本文并不意味着世界经济论坛认可其中观点。
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作者：Andrew Sheng，冯氏全球研究院杰出研究员、联合国环境规划署可持续金融咨询委员会成员，曾任香港证券及期货事务监察委员会主席，目前担任北京清华大学兼职教授。Xiao Geng是冯氏全球研究院研究主任。
图片：2014年1月24日，行人走过上海的红灯笼下方。路透社。
