去年，全球经济原本预计将开始恢复正常。美国和英国的利率将开始上升；量化宽松将在日本带来通胀上升；银行信心恢复则将推动欧元区实现由信贷带动的复苏。十二个月后，正常状态似乎依然遥不可及，而来自中国的经济逆风是一个重要原因。
为刺激经济增长、实现繁荣，中国试图沿着日本、韩国和台湾开辟的道路前行，但有一个关键区别：规模。这些亚洲经济体的典范分别拥有1.27亿、5000万和2300万人口，可以依靠出口带动型增长迈入高收入行列。但全球市场规模实在不足以支撑中国13亿公民达到高收入水平。
诚然，出口带动型模式曾在中国行之有效一段时间：贸易顺差在2007年升至GDP的10%，制造业岗位则吸纳了过剩的农村劳动力。但中国顺差的另一面，是其他地区由信贷推动的巨额赤字，尤其是在美国。2008年信贷泡沫破裂时，中国的出口市场也遭受冲击。
为避免失业并维持经济增长，中国通过释放一波由信贷推动的建设浪潮来刺激内需。随着大宗商品进口飙升，经常账户顺差降至GDP的2%以下。
然而，中国自身经济变得更加失衡。投资占GDP的比重从2007年的42%升至2010年的48%，其中房地产和基础设施项目吸引了最多资金。同样，信贷规模从2007年相当于GDP的130%膨胀至2014年的220%，其中45%的信贷投向房地产或相关行业。
这轮房地产繁荣让人联想到日本20世纪80年代末的房地产热潮，后者以泡沫破裂告终，并导致日本陷入长期低迷增长和通缩，至今仍难以摆脱。中国的人均收入仅相当于日本繁荣时期的四分之一，因此不应低估该国面临的风险。
对此，一种反驳观点认为，中国相对安全，因为其人均资本存量也远低于日本20世纪80年代的水平，而且要支撑迅速扩张的城市人口，仍需要大量投资（城市人口占总人口的比例预计将从2013年的53%升至2020年的60%）。但指望这些投资可能过于乐观。中国确实需要更多投资，但其资本配置机制已造成巨大浪费。
事实上，中国将城市化明确确立为一项目标——日本、韩国和台湾从未这样做——由此形成了偏向建设的结构性经济倾向。数百座城市通过基础设施开发相互竞争，“鬼城”将会不断涌现。
雪上加霜的是，中国的地方政府融资模式几乎注定会造成过度投资和过度杠杆。地方政府以土地作抵押贷款，为基础设施投资筹资，随后依靠土地出让收入偿还贷款。随着房地产繁荣退潮，其债务变得越来越难以为继；据报道，这种状况已经迫使一些地方政府借钱购地以支撑价格。用经济学家海曼·明斯基的术语来说，简单的“投机性”融资已演变为彻底循环的“庞氏”操作。
因此，尽管中国信贷总量仍以名义GDP三倍的速度增长，一场重大衰退如今已然开始。房地产销售下滑，在最大城市以外地区尤为明显；建筑业增速放缓，使重工业面临严重产能过剩。最新调查数据显示，工业活动大幅放缓。上个月，生产者价格同比下降4.3%。由此导致的需求下降令大宗商品价格大幅下跌，削弱了其他主要新兴经济体的增长前景。
与此同时，中国经常账户顺差再次大幅上升。按GDP占比计算，顺差似乎明显低于危机前水平——按最新月度数据折年计算，接近4%，而2007年为10%——但按绝对值计算已回到峰值。决定其对全球需求影响的是中国外部顺差的绝对规模。简言之，中国又回到了起点：增长依赖出口需求，而发达国家的债务负担如今正严重制约这一需求。
因此，中国经济下行加剧了阻碍全球复苏的通缩逆风，并与供应增加一道，在压低油价方面发挥了重要作用。油价下跌对全球经济总体有利，但这一下跌反映出需求严重不足。
中国如今必须找到解决之道，应对日本、韩国和台湾从未面临过的问题：如何迅速且可持续地提振内需。值得庆幸的是，2014年在这一方面取得了一些进展：家庭消费占GDP的比重略有上升，尽管起点很低。
为加快消费增长，中国领导人必须建立更有力、更全面的社会保障网，从而减少对高额预防性储蓄的需求。国有企业提高分红可以为这项举措提供部分资金，同时消除过度投资的诱因。
人口结构变化也可能有所助益，尤其是未来十年15至30岁人口将减少25%。尽管人口稳定可能加剧当下过度投资房地产的风险，但也会收紧劳动力市场并推动工资上涨。
中国或许能够迎接未来的挑战。但随着其发展中的投资带动阶段走向终结，显著的增长放缓已成定局，并将不可避免地加剧世界经济中的通缩力量。鉴于此，2015年很可能又将成为人们对恢复正常的期待落空的一年。
本文由 辛迪加项目合作发布。文章发表并不意味着世界经济论坛认同其中的观点。
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作者：阿代尔·特纳，曾任英国金融服务管理局主席及英国金融政策委员会成员，现为新经济思维研究所和法兰克福金融研究中心高级研究员。
图片：上海市中心豫园灯会前，人们走过一盏装饰有龙纹的灯笼。路透社/卡洛斯·巴里亚
