欧洲央行正处于一项大胆且有风险的试验之中。 关键利率 已连续六年接近零。金融市场流动性泛滥。危机管理导致市场严重扭曲,部分细分市场的表现已无法用基本经济数据加以解释。这一政策的意外后果日益显现,并将随着美联储退出后危机时期超宽松货币政策而变得愈加切实可感。
然而,欧洲的危机远未结束,欧洲央行管理委员会在 6月 和 9月 的决定即为明证。这反映出两个因素:在推进必要的资产负债表修正方面力度过小,以及欧洲各国经济结构改革进展缓慢,其中法国和意大利的进展几乎可以忽略不计。
因此,欧洲央行加倍推行货币刺激政策的决定,应被视为一种绝望之举。其关键利率已下调至0.05%,存款利率为负,定向长期再融资操作本应支持银行信贷。此外,资产支持证券市场亦将通过购买资产支持证券而重新振兴。这一切旨在向市场注入流动性,将欧元体系的资产负债表扩大7000亿欧元(8900亿美元),并使其回到2012年初所记录的资产负债表规模。
欧洲央行资产负债表的扩张以及欧元的定向贬值,应有助于使欧元区短期通胀率接近2%,从而降低通缩风险。这是欧洲央行历史上首次似乎在追求汇率目标。与日本银行的情况一样,货币的对外价值将成为新战略框架中的一项重要工具。
金融市场对欧洲央行近期的决定表示赞赏。此外,正如前美联储主席 艾伦·格林斯潘所言,欧洲央行已“实际上摆脱了使该行受制于德意志联邦银行模式的所有《马斯特里赫特条约》限制”,并准备打破更多禁忌。
但其目的何在?特别是通过为高负债国家的主权债券提供担保,欧洲央行实际上削弱了改革的意愿,尤其是在欧盟较大成员国中。这些国家陈旧的经济结构阻碍了潜在增长,而那里本应给予私人创新更大空间。
欧洲央行购买资产支持证券的意愿风险尤其高,并在欧元区形成了一种新的共同责任,一旦出现损失,欧洲纳税人将承担相应责任。欧洲央行缺乏作出此类影响深远、可能产生重大再分配效应决定的民主合法性,这意味着其对货币政策独立性构成了更大的风险。
事实上,在欧元区通缩风险引发狂热讨论之后,欧洲央行已被国际货币基金组织、经合组织、金融市场分析师以及盎格鲁-撒克逊经济学家逼入守势。但在事实上的经济停滞背景下,何种欧元区通胀率才是恰当的?名义增长(即由通胀驱动的增长)能否取代债务驱动的增长? 事实上的 经济停滞背景下,何种欧元区通胀率才是恰当的?名义增长(即由通胀驱动的增长)能否取代债务驱动的增长?
欧洲必须致力于可持续、无通胀的增长,并创造具有竞争力的就业岗位。当前 通胀率 为0.3%,这主要归因于大宗商品价格的大幅下跌,以及外围国家成本和价格痛苦却不可避免的调整。目前只有希腊的通胀率略为负值。
换言之,欧元区物价稳定。这增强了购买力,并最终提振私人消费。欧洲央行已履行了其当前及可预见未来的使命。短期内无需采取政策行动。
相反,应由欧元区各国政府采取行动。然而,政府与中央银行之间任何清晰的任务和责任划分,似乎都已被抛弃。许多问题国家的政府行动最终沦为相互推诿:“欧洲”、欧洲央行以及德国(其政策相对负责)都成了替罪羊。
在此背景下,欧洲央行屈从于巨大的政治压力,特别是来自法国和意大利的压力,进一步放松货币政策并削弱汇率。但是,沿用操纵汇率以创造竞争优势的旧有政治惯性,充其量只能带来短期的权宜之计,无法消除相关国家的结构性弱点。
欧洲央行正愈发深入未知领域。鉴于私营部门资产负债表修正不足以及结构性改革乏力,宏观经济需求管理工具将无法奏效。尽管欧洲央行采取了激进的做法,在缺乏结构性经济改革的情况下,货币政策仍有可能无效。
简言之,在不良贷款规模更加透明、相关经济体变得更加灵活之前,更多流动性不会带来银行信贷的更加活跃。欧洲央行的 资产质量审查和银行压力测试 有望为第一个问题带来一定的明朗。随后,在可接受的条件下将会出现更多贷款,前提是存在相应需求。但经济改革的范围和速度仍存在不确定性。
欧洲央行近期的决定侧重于短期效应,表明货币政策不再以欧元区整体为目标,而是针对其问题成员国。 临时性 决定已取代了可行且有原则的中期战略。欧洲央行承担新的金融稳定和银行监管职能,这一做法所隐含的与货币政策之间不可避免的利益冲突,将使由此带来的问题更加复杂。物价稳定很可能首当其冲。
合作发布。作者:于尔根·斯塔克曾任欧洲中央银行执行委员会委员,并曾任德意志联邦银行副行长。
图片:2012年12月6日,欧元货币符号出现在法兰克福欧洲中央银行(ECB)总部前。路透社/Lisi Niesner
