自金融危机后紧缩政策出现以来，围绕这些政策的争论一直十分激烈（例如，见 Corsetti 2012）。希腊近期的选举结果只是紧缩政策引发不满的一个例子。许多观察人士和选民看到经济表现不佳与紧缩政策同时出现，便急于得出紧缩政策确实是原因的结论（例如，见 Blyth 2013）。另一些人则提供了深入分析，支持同一观点（见 Taylor 2013）。
人们或许会认为，金融市场反而应当对紧缩政策抱有更积极的看法；毕竟，紧缩政策往往旨在安抚投资者。然而，在许多欧洲危机国家，至少在2012年年中之前，紧缩期间的收益率利差仍持续扩大。因此，一些观察人士认为，金融市场对紧缩政策确实抱有“精神分裂”般的态度（Blanchard 2011）。在一项新研究中，我们对这一问题进行了系统考察（Born et al. 2015）。我们探讨政府消费削减是否会导致主权违约溢价下降，从而考察紧缩政策是否能降低借贷成本、带来成效。
紧缩政策是否有效？新证据
我们的分析基于一个新的数据集，涵盖1990年至2014年间的38个新兴经济体和发达经济体。数据集包含政府消费、产出以及主权违约溢价的季度观测值；主权违约溢价根据共同货币债券的收益率利差衡量。为评估政府消费对违约溢价及其他关注变量的影响，我们假定由于决策存在时滞，政府消费在给定季度内是预先确定的。仔细研读近期危机期间详细说明紧缩政策的文件后可以发现，即使在财政压力严重时，这一假定也成立。我们从两个维度组织研究结果。
首先，我们区分两种情形：财政压力情形，即主权违约溢价起初较高；以及较为平稳的时期（溢价较低）。
其次，我们区分短期效应和长期效应。
图1。政府消费外生削减相当于GDP的1%所引发的动态响应。
注：上排：短期动态；下排：长期动态。横轴表示时间，单位为季度；阴影区域和虚线表示90%的置信区间。
图1展示了政府消费削减相当于GDP的1%后，经济随时间发生的变化。横轴表示时间，单位为季度。上排对应短期（初次削减后的头两年）。红色虚线表示经济面临财政压力时的动态变化，蓝色实线则表示经济处于平稳时期的情况。左图展示政府消费的响应。公共消费的削减是暂时的，而且在不同初始条件下（有压力/无压力）并无显著差异。中图展示产出的响应。不同初始条件下的响应差异很大。在财政压力时期，政府消费削减相当于GDP的1%，会使GDP暂时下降约1%。相比之下，没有财政压力时，产出效应并不显著。最后，右图展示主权违约溢价的响应。初始条件同样重要。在财政压力时期，紧缩政策会导致溢价上升（！），最高达40个基点；在平稳时期，溢价则会小幅下降。
下排展示长期结果（初次削减后的最长12年）。我们发现，（暂时性）削减政府消费会降低违约溢价。在经济平稳时期（蓝色实线），这一效应几乎不显著；而在财政压力时期，效应则相当强劲。削减政府消费会使长期溢价降低约50个基点。与此前一样，我们观察到初次削减后不久溢价会短暂飙升。但现在还可以看到，2年后溢价降至其初始水平以下；初次削减5年后，溢价相较于初始水平已下降40个基点。
我们的分析有一项值得注意的结果：溢价与产出强烈同步变动。无论是无条件来看（在样本涵盖的全部38个国家中，溢价与产出增长的相关性均为负），还是在支出削减这一条件下，尤其是短期内，这一结论都成立。
此外，如图1所示，产出开始反弹时，违约溢价也开始下降。这证实了这样一种观点：金融市场主要关注紧缩政策对增长的影响（Cotarelli 2012）。
我们通过主权最优违约的结构模型来解读研究发现。具体而言，我们在 Arellano（2008）的模型基础上作了修改，允许政府消费出现外生变化，并允许这种变化对产生产生乘数效应。根据模型模拟，我们发现，削减政府消费确实可能在短期内推高违约溢价。这并非因为投资者对紧缩政策缺乏耐心或态度反复无常。相反，这是因为紧缩政策会暂时压低产出，金融市场参与者因此明白，政府可能会受到诱惑，选择违约以免偿债，从而将稀缺资源释放出来用于其他支出。
结语
我们的研究结果对政策制定具有重要意义。
首先，紧缩政策在短期内是否会造成痛苦，取决于财政压力的程度。
在初始条件平稳时，削减支出造成的损害很小，因此，明智的做法是从一开始就防止财政压力累积。诚然，政策制定者往往会错失这一机会。因此，紧缩政策很可能在短期内带来痛苦，违背债务义务的诱惑也会随之增加。由于市场参与者明白这一点，他们会要求更高的违约溢价。因此，天真的观察者可能会得出结论，认为紧缩政策“没有奏效”。不过，我们的分析还提供了第二项重要启示：
如果政策制定者和选民表现出足够的决心，坚持推行紧缩政策最终会因融资条件改善而得到回报。紧缩政策从长远来看会有成效。
参考文献
Blyth, M.（2013），《紧缩：一个危险理念的历史》，英国牛津：牛津大学出版社。
Born, B、G Müller 和 J Pfeifer（2015），《紧缩政策是否有效？》，CEPR 讨论论文。
Blanchard, O（2011），《2011年回顾：四个严峻事实》，IMFdirect 博客，12月21日。
Corsetti, G（2012），《紧缩是否走得太远？一场新的 Vox 辩论》，VoxEU.org，4月2日。
Cottarelli, C（2012），《紧缩之辩：徐图缓进！》，VoxEU.org，4月20日。
Taylor, A（2013），《何时才是实施紧缩的时机？》，VoxEU.org，7月20日。
本文由 VoxEU合作发布。文章的发表并不意味着世界经济论坛认同其中观点。
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作者：Benjamin Born 是曼海姆大学经济系助理教授。Gernot Müller 是波恩大学经济学教授。Johannes Pfeifer 是曼海姆大学经济系助理教授。
图片：一名男子走过新加坡中央商务区的建筑。路透社/Nicky Loh。
