大衰退之后，围绕财政整顿（较不正式地称为“紧缩政策”）究竟有助于还是有害于经济增长，激烈争论随之而起。一方认为，通过削减支出而非提高税收实现的紧缩政策具有扩张效应（Alesina and Perotti 1995；Alesina and Ardagna 2010）。另一种观点则符合教科书对逆周期财政政策的论述，认为在危机期间实施财政整顿会损害增长（Blanchard and Leigh 2013）。然而，双方都忽视了一个丰富的信息来源：比较采取财政紧缩的国家与选择不同路径的国家的经济表现。
与以往关于财政调整的研究不同，我们在一篇新论文《调整的两种故事：东亚对欧洲增长的启示》（Chari and Henry 2015）中正是采用了这种方法。东亚和欧洲相隔约十年，先后遭遇衰退，成因相似：过度放贷（尤其是房地产领域）导致不良贷款大量出现、金融机构倒闭，随后信贷急剧紧缩。东亚领导人采取了教科书所述的标准扩张性财政政策，而欧洲领导人则在饱受危机冲击的经济体尚未复苏之前，就从财政扩张转向了财政整顿。
我们借鉴政策实验方法的思路开展宏观案例研究（见 Henry 2007；Henry and Miller 2009），利用 1997–1998 年亚洲金融危机与 2008–2009 年全球危机成因上的相似性，以及经济政策应对上的差异，构建一个分析框架，以便更明确地回答以下问题：在欧洲产出仍在下降之际，财政政策从刺激大幅而突然地转向财政整顿，是否导致危机后的复苏比没有发生这一政策转向时更慢、也更不充分？
两场危机，两种财政政策应对
亚洲危机爆发之初，国际货币基金组织（IMF）的官员敦促亚洲各国政府实施财政整顿，通过降低吸收来改善经常账户，从而稳定国际收支。亚洲危机国家濒临失去进入资本市场的渠道，又急需流动性，因此遵从了 IMF 的建议，以获得紧急贷款。然而，首批协议签署后不久，IMF 就改变了最初的建议，允许其东亚客户通过启动自动稳定器来扩大赤字。
全球危机之后，欧洲采取的政策路径截然不同。从 2008 年秋季开始，IMF 鼓励各国实施财政刺激。两年后，欧洲各国政府改变方向，转向紧缩政策。它们降低了预算赤字占 GDP 的比重，并于 2011 年 3 月宣布《欧洲财政契约》。欧洲在危机期间放弃刺激政策，转而采取截然不同的立场；这场危机的成因与亚洲危机十分相似，因此我们得以将亚洲的产出走势视为一种参照，借以推断：如果欧洲继续坚持刺激政策，希腊、爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙（GIIPS）等边缘国家可能会出现怎样的情况。
两张简单的图表——一张展示赤字，另一张展示 GDP 增长——均以各地区特定的事件时间为横轴，呈现了亚洲和欧洲不同的政策应对及其对增长造成的相应影响。图 1 表明，东亚在危机期间及危机刚过后采取的财政政策立场总体上较为中性至扩张。图 1 还显示，欧洲边缘国家（GIIPS）采取的做法明显不同。2008 年和 2009 年，GIIPS 的结构性财政余额和初级财政余额大幅增加。然而，从 2010 年起，欧洲经济政策的惯常做法从刺激转为紧缩。绘制周期调整后的初级余额（此处未展示）也会发现类似的急剧变化，即该地区转向紧缩政策。
图 1. 事件时间下的初级财政余额
图 2 展示了受影响国家在东亚和欧洲危机前后 GDP 增长率的变化。两场危机都导致东亚和 GIIPS 出现急剧经济收缩。然而，亚洲的复苏迅速而强劲，呈“V”形；欧洲仍在艰难谋求复苏，更像是一个“W”形，最后的上扬尚未到来。数据的一个显著特点是东亚增长复苏之快。危机发生一年内，GDP 增长就转为正值。危机后的四年里，GDP 平均增长率约为 5%——虽未完全回到危机前的平均水平，但按大多数标准衡量，经济表现仍然强劲。
图 2. 事件时间下的实际 GDP 增长
GIIPS 的 GDP 增长事件时间曲线与东亚形成鲜明对比。危机发生后，产出立即下滑，衰退在第一年加深；到了第二年，随着 GDP 增长率略微不那么负，收缩速度有所放缓。但 GIIPS 经济体并没有像东亚那样继续复苏，而是经历了“二次探底”：第三年的收缩更加剧烈，第四年降至约 -2.5%。这个“三季度 W”形的各个组成阶段与图 1 所示财政政策演变相吻合，构成了有力的初步证据，表明所谓的二次探底是第二年之后从刺激政策大幅、快速转向紧缩政策所引发的。
当然，有诸多理由表明应谨慎解读这些初步观察。第一，与 2008–2009 年全球危机不同，东亚危机始于世界经济的边缘地区，且始终未完全波及核心地区，因此发达经济体的持续增长可以成为缓冲，支撑亚洲迅速、以出口为导向的复苏。第二，就初始宏观经济状况而言，东亚国家通过实施逆周期财政政策积累了盈余；它们的危机前债务与 GDP 比率低得多，因此在危机爆发时拥有更大的财政缓冲来吸收冲击。第三，除了允许扩大社会安全网支出等财政自动稳定器发挥作用外，价格调整——具体而言，即汇率调整——也在东亚产出的快速复苏中发挥了核心作用。
尽管存在这些注意事项，我们的结果确实提供了大量证据，表明欧洲的财政整顿对增长产生了强烈的负面影响。总体而言，差异中的差异 t 检验印证了图 1 和图 2 所呈现的直观结论。针对失业率的差异中的差异 t 检验也与增长结果一致；此外，我们的所有结果对转向前后窗口期的替代时间范围均稳健。控制国家固定效应、汇率变化和债务与 GDP 比率差异的面板回归估计表明，财政立场从刺激转向紧缩，对欧洲实际 GDP 增长产生了负面且具有统计显著性的影响。在东亚，财政政策的影响在危机期间及危机之后均显现出来，并且在危机后时期对实际 GDP 增长产生了具有统计显著性的正面影响。
结论
亚洲在金融危机后的复苏比欧洲更迅速、更强劲；两地区的政策制定者选择了截然不同的财政策略，这为解释其中原因提供了一个主要线索。欧洲转向紧缩政策对增长和就业的影响，可能因缺乏汇率灵活性、货币政策独立性等其他政策工具而加剧；不过，数据似乎印证了逆周期财政政策的合理性。在经济形势良好时实现盈余，政府便能积累资金储备，在经济遭受负面冲击时支出资金、刺激总需求并缓冲冲击。比较欧洲和东亚截然不同的复苏历程还可得出结论：面对相似的危机，重要的不只是财政刺激的规模，还有它的波动性和持续性。在某些情况下，骤然削减赤字或许是实现预算平衡的最优策略；但在其他情况下，逐步复苏并消除赤字，可能是更审慎、更有成效的做法。
本文由 VoxEU联合发表。本文发表并不意味着世界经济论坛认可其中的观点。
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作者：Anusha Chari 是北卡罗来纳大学教堂山分校教授。Peter Blair Henry 是纽约大学 Leonard N. Stern 商学院院长、William R. Berkley 经济与金融学教授，以及 Richard R. West 商学教授。
图片：一位农民正在河内郊外查看她的稻田。Reuters / Nguyen Huy Kham
